瑞华技术(920099)：业绩符合预期 25Q3设备/催化剂交付确定性高

投资要点：


　　事件：公司发布2025 年半年报，业绩符合预期。2025H1，公司实现营收1.70 亿元（YoY-12.4%），归母净利润2463 万元（YoY-58.9%），扣非归母净利润1912 万元（YoY-67.7%）；2025Q2 单季，公司实现营收6809 万元（YoY-27.6%、QoQ-33.3%），归母净利润820 万元（YoY-82.5%、QoQ-50.1%），扣非归母净利润483 万元（YoY-89.5%、QoQ-66.2%），业绩符合预期。


　　收入端：未确认工艺包致收入下滑，设备、催化剂同比增长。2025H1，工艺包及技术服务实现收入547 万元，同比减少93.3%，主要原因为去年同期公司交付3 个工艺包和1个技术许可，今年上半年尚未交付，导致收入大幅下滑；设备实现收入8698 万元，同比增长21.5%，主要交付了福建万景顺酐设备；催化剂实现收入7676 万元，同比增长92.0%，主要交付了浙石化POSM 催化剂换剂，受去年末部分交付延期影响收入增长较快。


　　盈利端：未确认高毛利率工艺包致毛利率下滑，费用率稳定。2025H1，公司实现毛利率32.7%，同比减少17.1pcts，主要原因为今年上半年没有确认高毛利率的工艺包，导致整体毛利率同比下滑。分产品看，设备毛利率为36.6%，同比增加17.9pcts，主要原因为今年上半年高毛利率设备收入占比上升，导致整体设备毛利率上升；催化剂毛利率为23.1%，同比增加15.1pcts，主要原因为高毛利催化剂收入占比增加，同时代工厂优化成本，导致毛利率上升。2025H1，公司实现净利率14.5%，同比减少16.4pcts，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%、9.5%、5.8%、-0.2%。


　　短期展望：25Q3 设备、催化剂交付确定性高，自产催化剂毛利率提升，业绩有望同环比增长。受宏观环境影响，上半年公司部分设备、催化剂交付延期至2025Q3，且确定性高，同时公司催化剂募投投产，自产催化剂毛利率有所提升，预计公司25Q3 业绩同环比均大幅增长。设备方面，根据公司公告，7 月公司交付了首批海外设备，对应25 万吨聚苯乙烯项目，剩余设备预计25Q3 确认完毕，另外预计浙石化二套POSM 项目在25Q3 交付；催化剂方面，除了浙石化POSM 换剂，广西石化初装催化剂已于近期陆续交付，25Q2 末公司合同负债较25Q1 末增加4056 万，主要对应广西石化催化剂预收款。


　　长期展望：完善全球技术专利布局，提供多种PO 工艺选择。公司在海外积极推广工艺包，去年海外交付了4 套苯乙烯、聚苯乙烯工艺包，今年仍在谈判中，但因海外工艺包交期远长于国内，收入暂未体现。公司积极完善专利布局，上半年授权3 项俄罗斯专利、1 项美国专利，在全球范围内保护公司技术。同时，公司不断布局新技术，上半年获得异丁烷氧化方法、异丙苯法环氧丙烷专利，在POSM 法环氧丙烷之外，完善PO/MTBE（异丁烷法）、CHP（异丙苯法），给客户更多的选择，未来在国内外推广环氧丙烷技术的空间扩大。


　　投资分析意见：维持“增持”评级。我们维持盈利预测，预计2025-2027E 归母净利润分别为1.24/2.04/2.29 亿元，对应当前PE 分别为20/12/11 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：合同执行不及预期风险；海外业务拓展不及预期风险；新工艺包推出不及预期风险。

□.刘.靖./.郑.菁.华    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司