璞泰来(603659)：业绩符合预期 静待负极盈利释放 固态设备积极布局

1H25 业绩符合我们预期


　　公司公布1H25 业绩：1H25 收入70.88 亿元、同比+12%，归母净利润10.55 亿元、同比+23%。其中2Q25 收入38.7 亿元、同比+17%/环比+20%，归母净利润5.7 亿元、同比+37%/环比+16%，基本符合我们预期。


　　发展趋势


　　负极新产品和新基地逐步放量，静待盈利释放。1H25 公司负极出货量7 万吨、同比略有增长；公司通过原料工艺技改、供应链管理等措施，实现负极业务盈利能力逐步改善。往后看，伴随公司四川紫宸的负极一体化项目逐步投产，以及低膨胀新产品逐步起量，我们认为有望带动负极降本以及盈利能力持续提升。


　　涂覆业务单位盈利保持稳定，业绩基本盘稳固。1H25 涂覆隔膜销量达47.7亿平、同比增长64%，占国内湿法隔膜出货量的43%、市场份额保持领先。1H25 基膜销量达5.3 亿平、同比大幅增长，公司自研超宽幅、低能耗湿法基膜产线，单线设计产能已达2 亿平/年，具备技术与成本优势。此外，PVDF 及锂电设备业务贡献稳定利润。


　　积极布局固态设备和材料，奠定未来增长潜力。根据公司半年报，固态设备方面，公司已在搅拌机、干法成膜设备、干法复合设备、湿法涂布机、锂金属负极成型设备、叠片机、辊压设备、流化床等设备实现重点突破或达到可交付状态，并已向国内外头部客户交付干法和固态电池极片设备，过去3年公司固态电池相关工艺设备订单已超过2 亿元。材料方面，1）硅碳负极方面，安徽紫宸硅碳负极产能一期设备安装调试已基本完成，率先在消费电子、无人机领域应用，公司预计明年有望实现百吨级出货。2）固态电解质方面，公司已完成固态电解质LATP 和LLZO 的中试，已建成年产200 吨固态电解质中试产线。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司负极新产品放量在即、带动负极业务量利齐升，我们上调2025、2026 年归母净利润6.8%、24.5%至23.22、30.14 亿元。公司当前交易于17.4/13.4x 25/26 年市盈率。考虑到公司平台化布局、未来增长潜力较大，我们上调目标价22%至22 元，对应20.2/15.6x 25/26 年市盈率和16%的上行空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　新能源车销量不达预期风险，原材料价格大幅波动风险，公司新技术研发进度不达预期风险。

□.于.寒./.王.颖.东./.刘.烁./.曲.昊.源    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司