有友食品(603697)：成长亮眼 利润提速

事件：有友食品25H1 实现营收7.7 亿元，同比+45.6%，归母净利润1.1亿元，同比+42.5%，扣非净利润0.9 亿元，同比+52.5%。其中25Q2 营收3.9 亿元，同比+52.4%，归母净利润0.6 亿元，同比+77.0%，扣非净利润0.5 亿元，同比+87.9%，收入及利润均为业绩预告中枢。拟中期分红9836.9 万元，分红率达90.7%。


　　会员店放量清晰，量贩电商快速推进。25H1 有友食品营收同比+45.6%至7.7 亿元，新兴渠道快速扩容支撑公司营收延续高速增长趋势。25Q2 营收同比+52.4%至3.9 亿元，环比Q1 进一步加速，核心增量来自于会员店、量贩零食店、线上等新兴渠道。渠道维度看，25Q2 线下渠道营收同比+49.1%至3.6 亿元，其中山姆脱骨鸭掌销售持续保持优秀水平，当前仍为美味宵夜热度榜第一，酸汤双脆及轻享时光也贡献一定增量，量贩加大主流系统合作渗透度，打开市场空间；线上渠道营收同比+153.3%至2437.5 万元，公司加速电商运营模式迭代，通过社交电商运营顺利实现高增，但公司Q2 电商占比仅6.3%，仍有充足扩容空间。品类维度看，25Q2禽类制品营收同比+63.5%至3.3 亿元，会员店渠道鸭掌、掌中宝、筋脆骨均实现显著放量，当前公司积极培育鸡脚筋，有望在传统渠道打造出新晋大单品；畜类制品营收同比+0.7%至2401.5 万元，预计主要面向传统渠道；蔬菜制品及其他营收同比+17.2%至2882.0 万元，预计会员店轻享时光贡献一定增量。


　　Q2 盈利能力顺利提升，渠道结构改变毛利费用结构。25H1 公司毛利率同比-3.3pct 至27.6% ， 销售/ 管理费用率分别同比-3.5/-0.8pct 至8.4%/3.2%，会员店、量贩零食等低毛利、低费用、高周转的新兴业态改变公司的毛利及费用结构，但落实到净利率维度，25H1 净利率同比-0.3pct至14.1%，保持相对稳定。25Q2 公司毛利率同比-2.2pct 至28.0%，主因渠道结构变化，但新兴渠道费用投放较少，公司销售费用总额保持相对稳定，规模提升顺利兑现费用率的控制，25Q2 销售/管理费用率分别同比-4.1/-1.1pct 至8.0%/3.2%，净利率同比+2.1pct 至15.0%，以规模效应对冲渠道结构变化，顺利实现盈利能力提升。


　　山姆论证优秀能力，渠道拓展空间充足。我们认为有友当前正站在拓渠道的前期阶段，山姆会员店的优秀表现与快速扩品已论证公司产品研发的实力及渠道对接的执行力，泡卤风味可挖掘的空间充足，后续密切关注新品进驻节奏。对于量贩及电商渠道，公司进驻的时间较晚，但渠道空间清晰，有友加强产品及运营，有望顺利兑现成长性。产品维度来看，有友过去逐步从泡卤凤爪拓展向泡卤蔬菜及猪皮晶等，当前在会员店打造亮眼产品，有望赋能大单品研发思路，拓展更多优秀产品。


　　投资建议：我有们友认食为品当前正处渠道快速扩容阶段，新兴渠道带来成长性非常显著，且Q2 顺利兑现净利率提升。预计2025-2027 年公司营收分别同比+38.5%/+26.8%/+16.7%至16.4/20.8/24.2 亿元，归母净利润分别同比+44.6%/+24.8%/+20.3%至2.3/2.8/3.4 亿元，维持“买入”评级。


　　风险提示：新品推广不及预期、渠道竞争加剧、原材料价格大幅上升。

□.李.梓.语./.王.玲.瑶    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司