浙江自然(605080)：受关税扰动业绩暂承压 不改长期核心竞争优势

本报告导读：


　　短期关税扰动不改长期成长趋势。


　　投资要点：


　　整盈利预期 ，维持“增持”评级。考虑关税政策的不确定性，我们调整公司盈利预期，预计公司2025-2027 年EPS 为1.79/2.49/3.32 元（前值1.96/2.70/3.60 元），参考行业估值水平，考虑到公司拥有行业罕见的垂直一体化产业链，新客户及新品类订单放量带来的业绩弹性大，给予公司2025 年高于行业平均水平的20 倍PE，上调目标价至35.73 元，维持“增持”评级。


　　营收受关税扰动，递延需求有望逐步释放。分品类看，我们预计，上半年充气床垫、水上用品、保温箱包基本达成目标。其中充气床垫业绩目标达成优异，保温箱包整体偏弱，主要系销售渠道为连锁商超，受关税扰动更大，客户下单偏保守，影响上半年订单释放。


　　下半年通常为新品出货销售旺季，且递延的需求或逐步释放，全年看前低后高趋势明确。


　　二季度利润率暂承压。2025Q2 公司销售毛利率31.09%，同比-5.13pct，毛利率下滑主要系海外基地产能爬坡及汇率变动影响，扣非销售净利率14.32%，同比-6.56pct。2025Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率2.43%/6.51%/3.55%/-0.26% ， 同比+0.73pct/+2.23pct/+0.90pct/ +0.23pct，管理费用率提高主要系股权激励费用。研发费用率增加系公司为保持技术领先优势，加大研发投入。


　　前瞻海外工厂布局，支撑品类与客户扩张。公司前瞻布局越南及柬埔寨地区产能，打开新区域市场，实现品类多元化扩张。供应链出海协助公司灵活对应关税风险，加强核心品牌客户合作关系，并持续导入新兴客户。未来随柬埔寨硬箱包项目落地，以及摩洛哥工厂投产，订单空间有望进一步打开。


　　风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。

□.刘.佳.昆./.毛.宇.翔    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司