华通线缆(605196)：海外营收稳增 电解铝项目有望贡献业绩弹性

1H25 营收同比+12.95%，归母净利润同比-29.30%，业绩符合我们的预期公司公布1H25 业绩：实现营收34.25 亿元，同比+12.95%，分产品来看，电缆营收同比+14.20%至29.87 亿元，连续管及作业装置营收同比+12.63%至3.33 亿元；归母净利润1.38 亿元，同比-29.30%。2Q25 实现营收18.90 亿元，同比+14.36%；归母净利润0.96 亿元，同比-8.18%。1H25 业绩基本符合我们和市场的预期。


　　海外营收保持较快增速。1H25 公司境外/境内分别实现营收23.89/9.31 亿元，同比+18.14%/4.73%。1H25 美国销售子公司实现营收7.37 亿元，同比+22.09%，我们认为主要得益于美国下游需求持续旺盛，公司承接外溢订单、提升份额；坦桑尼亚子公司实现营收2.17 亿元，同比+18.18%。


　　关税和运费扰动盈利能力。1H25 公司毛利率为14.54%，同比-2.17ppt，其中境外/境内毛利率分别为13.80%/14.69%，同比-5.30/+3.49ppt。我们认为境外毛利率下滑主要系关税和运费上涨，考虑到巴拿马新产能布局、与客户协商关税分摊以及高毛利率产品占比提升，毛利率有望逐步企稳。1H25公司期间费用率为9.13%，同比+0.39ppt；净利率4.02%，同比-2.40ppt。


　　发展趋势


　　持续加强海外部署，电解铝项目进展顺利。针对北美市场，公司已建成巴拿马生产基地，作为韩国产能的补充，进一步增强订单交付的稳定性和灵活性。此外，公司在安哥拉投建电解铝生产工厂，向上游原料延伸，进一步提升供应链与经营稳定性。根据中国有色网1，2025 年7 月公司一期项目核心设施（新鲜氧化铝仓和含氟氧化铝仓主体钢结构）顺利封顶。公司分别于2025 年5 月、7 月与大宗商品贸易商嘉能可、摩科瑞签订2500 万美元、3000 万美元的商业合同，我们认为或意味投产临近。我们预计一期项目（年产12 万吨电解铝）有望在2025 年下半年建成投产，2026 年贡献业绩弹性。考虑到安哥拉水电富裕、电价低，同时华通可形成电解铝+电线电缆一体化布局，我们预计项目利润率较为可观。


　　盈利预测与估值


　　考虑到关税和运费扰动，我们下调2025 年净利润预测35%至3.3 亿元，引入2026 年净利润预测5.6 亿元。当前股价对应2025/2026 年31.5/18.9 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑到非洲电解铝项目具备稀缺性、进展顺利提高2026 年业绩弹性，市场将估值切换至2026 年，我们上调目标价71%至22 元，对应2025/2026 年34/20 倍P/E，当前股价仍有7%的上行空间。


　　风险


　　下游需求不及预期，原材料价格大幅上涨，海外贸易政策风险和汇率风险。

□.刘.倩.文./.王.政./.曲.昊.源./.齐.丁    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司