紫金矿业(601899)：2025Q2单季度归母净利润创新高 2025H1黄金业务毛利占比升至39%

事件：公司2025 年8 月26 日公告，公司2025 年上半年实现营业收入1677.1亿元，同比增长11.5%；归母净利润232.9 亿元，同比增长54%；扣非后归母净利润216 亿元，同比增长40%。其中，2025Q2 归母净利润131 亿元，同比+49%、环比+29%。同时，公司拟派发中期分红，每10 股派发现金红利2.2 元（含税），约派发现金红利58.5 亿元。


点评：


量：铜金产量稳步增长，“含金量”持续提升。（1）量：2025 年上半年矿产铜57 万吨，同比+9%；矿产金41 吨，同比+16%；矿产银224 吨，同比+6%；矿产锌（铅）20 万吨；碳酸锂当量7315 吨。（2）价：2025H1 伦敦金现货均价3090 美元/盎司，同比+39.5%；LME 铜均价9445.5 美元/吨，同比+2.5%。（3）公司综合毛利率23.75%，同比+4.6pct；矿产品毛利率60.23%，同比+2.9pct；（4）受益于金价和黄金产量的增长，黄金业务毛利占比由2024 年的30%升至2025 年上半年的38.6%。


成本：品位下降、新并购企业过渡期等因素导致矿产铜金成本略有上升。2025H1金锭销售成本326 元/克（同比+41.5 元/克），金精矿销售成本182 元/克（同比+30.4 元/克）；2025H1 铜精矿成本21104 元/吨（同比+2526 元/吨）、电积铜31113 元/吨（同比-1959 元/吨）；电解铜36004 元/吨（同比+226 元/吨）。


成本上涨的主要原因为：（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）金价上涨导致的以金价为基准计算的权益金提升；（3）新并购企业过渡期成本较高。


行业：美国降息周期开启，看好金、铜价格继续上行。（1）金：美联储主席鲍威尔8 月22 日讲话偏鸽，市场预计9 月降息概率较大，ETF 投资需求有望持续增长，央行持续增持黄金有望延续；继续看好金价上行。（2）铜：此前美国铜关税导致的库存搬运已进入尾声，LME 和COMEX 累库有望逐步结束；国内淡季即将结束，看好9 月以后国内需求好转。矿端、废铜后续仍维持紧张，随着电网、空调需求Q4 回升以及贸易冲突逐步消化，铜价后续有望上行。


盈利预测、估值与评级：维持前期对公司盈利预测，预计公司2025/2026/2027年归母净利润为470.6、546.5、622.1 亿元，同比增长47%/16%/14%，当前股价对应PE 为13/11/10 倍，维持对公司“增持”评级。


风险提示：铜金价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。

□.王.招.华./.方.驭.涛    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司