江河集团(601886)：Q2业绩显著提速 海外业务蓄势待发

Q2 业绩快速增长符合预期，海外业务蓄势待发。公司25H1 实现营收93.4 亿元，YoY-5.9%；扣非后归母净利润3.3 亿元，YoY+21%；归母净利润3.3 亿元，YoY+1.7%。25H1 营收业绩增长符合我们预期。分季度看，Q1/Q2 分别实现营收42.0/51.4 亿元，YoY+2.9%/-12.0%；分别实现扣非后归母净利润1.79/1.55 亿元，YoY+1.5%/+57%，Q2 显著提速，主因1）毛利率提升；2）上年同期计提较多房产减值准备，本期明显减少。Q1/Q2 分别实现归母净利润1.44/1.84 亿元，YoY-21%/+30%，Q2 归母净利润增速低于扣非后归母净利润，主因上年同期有较多应收款项减值准备转回，而本期明显减少。分业务看，公司25H1 建筑装饰/医疗健康分别实现营收87.6/5.8 亿元，YoY-6.5%/+5.5%。公司25H1 中标订单137亿元，同增6.3%；其中海外订单52 亿元（海外幕墙44 亿元），占比38%，同比大幅增长 61%（（ 海外幕墙订单同增 139%），后续随着公司高毛利海外订单向收入转化，公司盈利能力有望稳步提升。25H1 公司新增订单蝉联装饰上市公司榜首，截至25H1 末，公司在手订单357 亿元，是去年营收的1.6 倍，优质订单充裕保障后续业绩持续稳健。此外，公司拟实施中期现金分红，拟每10 股派发现金红利1.5元（含税），共计派发现金红利1.7 亿元（含税）。


　　毛利率提升，减值明显减少，Q2 现金流已转为净流入。公司25H1 毛利率15.8%，YoY+0.1pct ， 降本增效措施效果稳步显现， 其中Q1/Q2 毛利率分别为15.0%/16.3%，毛利率呈提升趋势。公司25H1 期间费用率10.7%，YoY+0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别YoY+0.1/+0.2/+0.1/+0.3pct，各项费用率均有所上升主因公司收入下降，但费用相对刚性，其中财务费用率上升还因汇兑损失有所增多。公司25H1 资产（含信用）减值约0.08 亿元，YoY-0.23 亿元，其中Q2 单季减值1.03 亿元，YoY-0.32 亿元。公司25H1 归母净利率3.51%，YoY+0.26pct。公司25H1 年经营性现金流净流出10.3 亿元，流出幅度同比扩大5.8 亿元，主因支付供应商货款增多，其中Q1/Q2 分别为净流出10.8 亿元/净流入0.6 亿元，Q1 现金流季节性净流出，Q2 已转为净流入状态。当前公司狠抓现金流，强化清欠结算，预计后续季度现金流将稳步好转。


　　打造以（ 设计+产品供应”为核心的产品平台化新模式，构建第二增长曲线。当前公司针对幕墙产品、异型光伏组件产品，面向美洲、欧洲、澳洲等发达国家，以及中亚等未开展过业务的国家，积极打造以（ 设计+产品制造”为核心的定制化服务，将以前的同行竞争关系转变为相互赋能的合作伙伴关系，构建公司第二业务增长曲线。去年公司在澳洲签约了6500 万幕墙产品供货订单，并向韩国、新西兰进行少量BIPV 产品供货。截至25H1 末，公司幕墙产品销售订单规模已超去年全年水平，并在原有澳洲成熟市场的基础上，进一步拓展至乌兹别克斯坦、泰国、以色列、蒙古等国家，全球市场版图快速扩大；BIPV 异形组件于5 月份取得国际认证后转向全球销售，借助幕墙渠道拓展至新加坡、中东等地区，Q2 组件产线满负荷运转，订单快速签署中。


　　投资建议：预测公司2025-2027 年归母净利润分别为6.9/7.4/8.0 亿元，同比增长7.6%/7.8%/7.5%，当前股价对应PE 分别为13.9/12.9/12.0 倍。按公司规划的未来2025-2027 年最低分红率80%，假设公司股息率切换为5%，则对应2025-2027年公司市值目标分别为110/118/127 亿元，市值空间15%/24%/33%，维持 买入”评级。


　　风险提示：分红不及预期风险，行业需求下滑风险，减值风险，海外经营风险，假设和测算结果误差风险等。

□.何.亚.轩./.程.龙.戈./.廖.文.强    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司