青岛啤酒(600600)：量价表现平稳 成本显著回落

事件：2025H1 公司收入为204.91 亿元，同比增长2.11%；归母净利润为39.04 亿元，同比增长7.21%；扣非后归母净利润为36.32 亿元，同比增长5.99%。其中2025Q2公司收入为100.46 亿元，同比增长1.28%；归母净利润为21.94 亿元，同比增长7.32%；扣非后归母净利润为20.29 亿元，同比增长6.02%。


　　量价表现平稳，结构持续提升。2025Q2 公司销量为247 万千升，同比增长1.2%。


　　分档次看，2025Q2 主品牌销量134 万千升，同比增长3.7%，占比提升1.3pct 至54.1%；其他品牌销量113 万千升，同比增长-1.6%。主品牌中中高端产品销量98 万千升，同比增长4.9%；类经典销量36 万千升，同比增长0.5%。2025Q2 公司整体结构保持提升，吨酒营收同比增长0.08%至4065 元/千升。


　　成本红利体现，利息收入和政府补助减少。2025Q2 公司吨酒成本同比下降5.25%至2202 元/千升，主要系部分原材料成本下降，推动Q2 毛利率同比提升3.05 个pct 至45.84%。2025Q2 公司销售、管理、财务费用率同比+0、+0.23、+0.50 个pct 至8.74%、3.48%、-1.01%。财务费用率上升主要系利率下降使得利息收入同比减少。此外，受子公司财务公司持有债券等债务工具产生的公允价值变动收益同比减少影响，Q2 公允价值变动净收益同比减少0.33 亿元；Q2 其他收益同比减少0.83 亿元，主要系政府补助同比减少；Q2 资产处置收益同比增加0.80 亿元，系个别子公司确认处置土地使用权收益所致。综合来看，2025Q2 公司归母净利率同比提升1.23pct 至21.84%，扣非后归母净利率同比提升0.90pct 至20.20%。


　　盈利预测：根据公司中报，考虑到需求承压，及政府补助、利息收入等减少，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027 年收入为328.40、336.47、343.96 亿元（前值为335.76、345.01、352.55 亿元），同比增长2%、2%、2%，归母净利润分别为47.52、49.83、52.74 亿元（前值为49.57、52.90、55.76 亿元），同比增长9%、5%、6%。


　　EPS 分别为3.48、3.65、3.87 元，对应PE 为20.0 倍、19.1 倍、18.0 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示事件：全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险

□.熊.欣.慰    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司