三全食品(002216)2025年中报点评：调整思路提升收入质量 初见成效

事件：2025H1 公司实现营收35.68 亿元，同比-2.66%；实现归母净利润3.13 亿元，同比-5.98%；扣非归母净利润2.24 亿元，同比-16.61%。2025Q2实现营收13.49 亿元，同比-4.39%；实现归母净利润1.05 亿元，同比+1.23%；实现扣非归母净利润0.60 亿元，同比-15.89%。


　　大B 端客户保持韧性，传统米面制品营收增速回正。2025H1 零售及创新市场/餐饮市场分别实现营收29.1/6.2 亿元，同比-1.46%/-8.79%，细分来看，我们预计小B 营收同比双位数下降，大B 营收实现同比个位数增长。分产品看，2025H1 速冻面米制品实现营收30.94 亿元，同比-1.50%，其中汤圆、水饺、粽子20.64 亿元，同比+0.16%；创新类面米制品10.30 亿元，同比-4.66%。2025H1 速冻调制食品实现营收3.94 亿元，同比-15.0%；冷藏及短保类实现营收0.44 亿元，同比+44.49%? 行业竞争影响毛利率，销售费用控制较好。2025Q2 实现毛利率22.7%，同比-2.2pct；毛利率承压主要是存在行业竞争。2025Q2 销售/管理费用率分别同比-0.3/+1.1pct，销售费用控制较好，管理费用率提升主要系建筑物维修费增长所致。2025Q2 实现销售净利率7.8%，同比+0.4pct；实现扣非归母净利率4.4%，同比-0.6pct。公司销售净利率实现同比正增，今年上半年政府补助相比同期有增加。


　　传统老品依托创新提高收入质量，定制化渠道有望贡献增量。公司在水饺/汤圆/馄饨/粽子等传统老品上通过推出创新性新品优化产品结构，提升产品盈利水平，逐步走出同质化竞争的僵局。与KA 商超、零食量贩等渠道积极推进定制化产品，可实现更高的盈利水平。我们认为公司在产品、渠道上积极调整思路，采取更高效、盈利质量更好的打法，效果已经在逐步显现。


　　盈利预测与投资评级：考虑下游需求端仍相对疲软，我们略下调2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润分别为5.7/6.4/6.9亿元（此前预测值分别为6.0/6.8/7.4 亿元），同比+6%/11%/8%，对应PE为18/16/15X。维持 “增持”评级。


　　风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

□.苏.铖./.李.茵.琦    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司