会稽山(601579)：毛利率持续改善 市场开拓稳步推进

【投资要点】


　　公司公告2025 中期业绩，25H1 实现营收8.17 亿元/同比+11.03%，归母净利润0.94 亿元/同比+3.41%。其中25Q2 实现营收3.36 亿元/同比+12.40%，归母净利润13.39 万元/同比转正。


　　业绩稳步增长，基地市场高增势能延续。分区域看，25H1 浙江、江苏、上海、其他地区分别实现营收5.18、0.52、1.36、0.76 亿元，分别同比+19.29%、-13.83%、-11.33%、+13.46%；25Q2 浙江、江苏、上海、其他地区营收分别同比+22.1%/-23.7%/-14.2%/+159.1%，大本营浙江市场保持高速增长，江苏、上海大区有所下滑预计主要系渠道调整，其他区域预计主要系新招商带动增长。截至25H1，浙江、江苏、上海、其他地区经销商数量分别为543、349、200、778 家，相较于24 年底分别-12/-22/-18/+31 家，预计主要系公司加强对经销商的筛选及调整。分产品看，25Q2 中高端黄酒、普通黄酒、其他酒分别实现营收1.85、0.90、0.49 亿元，分别同比-0.7%、+5.0%、147.4%，预计主要系产品结构调整、Q2 气泡黄酒加速放量。


　　产品结构改善带动毛利率提升。25H1 毛利率55.5%/同比+5.4pct，Q2毛利率47.9%/同比+3.1pct，预计主要系产品结构提升以及产品提价带动。25Q2 毛利率环比下滑12.8pct（25Q1 为60.7%），主要系季度间产品结构差异，Q2 气泡黄酒等年轻化产品放量较多。


　　费用投入延续，Q2 归母净利润同比转正。25H1 公司销售/管理费用率分别为26.3%/8.9%，分别同比+7.3/-4.0pct，其中25Q2 销售同比+8.0pct 至32.4%，主要系公司加大营销推广力度；25Q2 管理费用率同比-5.2pct 至6.9%，主要系折旧费用减少。综上，25Q2 实现归母净利润13.39 万元，同比转正。


　　公司产品创新力足，旺季催化有望进一步支撑公司发展。公司持续推出气泡黄酒、原浆黄酒等新品，持续验证产品创新能力；同时，公司改革执行力强，持续推进线上线下营销推广力度，带动产品破圈。当下逐步进入黄酒消费旺季，消费场景边际改善下，核心产品1743、兰亭等发展势能有望进一步提升。


　　【投资建议】


我们预计公司2025-2027 年收入分别为19.0、22.5、26.6 亿元，归母净利润分别为2.3、3.0、4.3 亿元，对应PE 分别为43、34、24X，考虑到公司产品结构提升及市场开拓持续推进，销售旺季催化下核心产品势能有望进一步提升，首次覆盖给予“增持”评级。


　　【风险提示】


　　产品结构提升不及预期，市场开拓不及预期，行业竞争加剧等。

□.赵.国.防    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司