值得买(300785)：AI持续赋能 平台用户及内容量双增

值得买发布半年报，2025 年H1 实现营收5.82 亿元（yoy-18.70%），归母净利1269.26 万元（yoy+65.75%），扣非净利1065.79 万元（yoy-11.06%）。


　　其中Q2实现营收3.14 亿元（yoy-25.26%，qoq+16.82%），归母净利2128.74万元（yoy-29.91%，qoq+347.68%）。营收下滑主因公司战略收缩低毛利业务以及相关业务升级；净利润提升主因毛利率提升及公司降本增效，优化工作流程及人员结构。我们长期看好公司“什么值得买”平台在AI 赋能下的持续进化与护城河的稳固，以及长期积累的技术优势，维持“增持”评级。


　　25H1 GMV、内容发布量双增，用户数稳定提升


　　新版“什么值得买”APP 顺利完成升级，依托消费兴趣推荐、精准用户画像及AI 服务体系，有效促进了老用户的留存与活跃度提升。25H1 “什么值得买”用户保持稳定增长，月平均活跃用户数为 3,826.82 万人，同比增长1.26%；注册用户数达 3,104.90 万，同比增长 4.74%；移动端App 激活量为8,047.13 万，同比增长 7.32%。平台内容发布量同比增长19.31%至3404.19 万条，其中AIGC 内容同比提升 73.63%，占比为52.51%。预计随着AIGC 持续赋能，平台运营效率及内容丰富度有望提升，后续用户增长值得期待。


　　发布“海纳”MCP Server，商业化有望提速


　　25H1 公司上线了基于MCP 构建的标准化消费数据服务能力平台“海纳”MCP Server，并已开放内容检索、商品推荐、商品口碑、优惠好价等6 大核心接口，合作伙伴可通过接口将相应功能整合到自身开发的Agent 产品中。截至25H1，公司已与 Kimi、智谱清言等的Agent 产品及智能终端产品达成合作，帮助用户查询商品信息，并给出优惠商品的链接地址。2025年6 月，“海纳”MCP Server 内容输出量超过822 万次，环比增长 81.73%。


　　我们认为，海纳”MCP Server 在商品销售垂直领域有一定数据及经验优势，后续商业化有望提速。


　　25H1 毛利率提升，研发费用同比下降，tokens 调用量大幅提升25H1 毛利率49.2%，同比+2.23pct，主因品牌营销等低毛利率业务收缩。


　　销售费用率/管理费用率为 18.05%/12.81%，同比-0.17pct/+0.26pct。研发投入 0.83 亿元，同比降低8.31%，主因通过AI 提升效能优化研发人员结构。2025 年6 月，公司月均调用第三方大模型API 消耗的tokens 数量达736.34 亿，较2024 年12 月提升84.10%


　　盈利预测与估值


　　我们维持公司25-27 年归母净利润为1.31/1.57/1.80 亿元，对应EPS 为0.66/0.79/0.91 元。可比公司 25 年Wind 一致预期PE 均值为59 倍，考虑“什么值得买”AI 赋能效果显著，“海纳”MCP Server 商业化有望提速，AI 业务后续发展空间较大，给予25 年65 倍 PE，目标价42.46 元（前值37.89 元，基于58X PE），维持“增持”评级。


　　风险提示：GMV 增长不及预期，电商行业政策风险，AI 投入及转化低于预期。

□.朱.珺./.吴.珺    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司