金徽酒(603919)：产品结构升级持续 表现优于行业

产品结构保持升级趋势，业绩好于市场预期，维持“增持”评级2025H1 公司实现营业总收入17.59 亿元，同比+0.3%，归母净利润2.98 亿元，同比+1.1%。Q2 收入6.51 亿元，同比-4.0%，归母净利润0.64 亿元，同比-12.8%。


考虑消费需求仍待提振，我们下调2025-2027 年盈利预测，预计2025 年-2027 年归母净利润分别为4.1（-0.3）亿元、4.6（-0.4）亿元、5.4（-0.4）亿元，同比分别+4.6%、+13.1%、+16.9%，EPS 分别为0.80（-0.06）元、0.91（-0.07）元、1.06（-0.09）元，当前股价对应PE 分别为26.6、23.5、20.1 倍。公司稳扎稳打，坚定推进营销变革，结构升级持续，省外调整有序，维持“增持”评级。


产品结构持续升级，资源聚焦优势市场


二季度300 元以上/100-300 元/100 元以下收入分别为1.36 亿/3.4 亿元/1.45 亿元，同比分别+11.3%/ +0.3%/-26.6%，产品结构持续优化，主要是公司坚持营销转型，持续开拓企业客户，发力团购渠道。2025Q2 省内收入4.76 亿元，同比-4.8%，省外收入1.44 亿元，同比-8.8%。省内表现更好主要是竞争优势强化，中高端份额增长。省外根据环境做了动态调整，陕西、新疆转型顺利同时电商发力，华东市场经销商结构优化，市场更加聚焦。


现金流表现好于收入


2025Q2 销售收现7.49 亿元，同比+17.2%，好于收入表现，截至2025Q2 合同负债5.98 亿元，环比+0.15 亿元。公司聚焦资源发力动销端，渠道库存和动销状态良好，经销商利润处于合理水平。


毛利率下降，费用率刚性，净利率下降


2025Q2 毛利率同比下降1.0pcts，主要是100 元以下产品公司前期提价导致动销放缓，后续公司主动让利给渠道，对毛利拖累较大，2025Q2 销售费用率同比+1.6pcts，主要系收入下降，刚性费用支持，大趋势看公司费用投放更加精准高效，长期费用率呈下降趋势。Q2 归母净利率同比下降1pct 至9.9%。


风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

□.张.宇.光./.逄.晓.娟./.张.恒.玮    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司