森马服饰(002563)：儿童服饰业务保持增长 中国大陆境外业务加速拓展

营收同比增长3.26%，派息率达124%。公司发布2025 年中报，25H1 实现营收61.49亿元，同比+3.26%，实现归母净利润3.25 亿元，同比-41.17%；从利润率端看，公司25H1 毛利率及净利率分别为46.79%/5.29%，毛利率同比+0.62pct，其中，儿童服饰业务毛利率持平微降，休闲服饰业务毛利率同比提升；从费用端看，公司25H1管理费用为3.14 亿元，同比+9.10%，系股票期权费用增加，25H1 销售费用为18.23亿元，同比+17.67%，系公司线下新开门店增加及线上投流费用增加；从分红端看，公司预计每10 股分红1.50 元，股利支付率达124%，分红意愿较强。


　　儿童服饰业务保持稳增长，休闲服饰毛利率同比改善。25H1 公司坚持以消费者为核心，着眼长期发展，锚定零售转型方向，品牌管理精细化、海外持续拓展、AIGC 技术深度赋能，企业持续高质量发展。分产品看，25H1 休闲服饰实现营收17.23 亿元，同比-4.98%，儿童业务实现营收43.13 亿元，同比+5.97%，25H1 休闲业务及儿童业务毛利率分别为43.22%/48.21%，同比分别+4.65pct/-1.34pct。分区域看，公司海外业务拓展初见成效，25H1 中国大陆境外实现营收0.52 亿元，同比+79.19%，营收占比达0.85%，同比+0.36pct，营收占比快速提升。


　　线下直营渠道店铺数增长明显。整体看，公司25H1 合计开店540 家、关店629 家，截至2025 年6 月30 日保有店铺8236 家，其中，成人2800 家，儿童5436 家。分渠道看，25H1 公司线上渠道实现营收26.92 亿元，同比-0.11%；25H1 直营渠道实现营收9.48 亿元，同比+34.78%，直营渠道营收增长部分系直营线下门店数量净增长，25H1 净新增19 家至999 家；25H1 加盟渠道实现营收23.34 亿元，同比-2.80%。


　　盈利预测与评级：公司深耕休闲服饰及儿童服饰多年，旗下森马品牌/巴拉巴拉品牌分别为国内休闲服装头部品牌/国内儿童服饰龙头品牌，长期看公司持续聚焦核心品类，营收及利润率有望双升。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别9.92 亿元/11.81 亿元/14.27 亿元，同比分别增长-12.76%/18.99%/20.85%。我们持续看好公司在休闲服饰赛道及儿童服饰赛道的多品牌运营竞争壁垒、渠道覆盖广泛及注重产品研发等特性，以及在中国大陆以外市场的拓展空间，维持“买入”评级。


　　风险提示。消费者消费意愿修复不及预期风险；童装赛道竞争加剧风险；渠道扩张速度不及预期风险。

□.丁.一    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司