盾安环境(002011)：新能车热管理持续高增 第二曲线渐行渐近

业绩表现超预期。公司2025 年上半年实现营业收入67.29 亿元，同比增长6%；实现归母净利润5.35 亿元，同比增长13%；实现归母扣非净利润5.17 亿元，同比增长11%。


　　其中，Q2 单季度公司实现营业收入37.08 亿元，同比下降0.3%；实现归母净利润3.18亿元，同比增长20%；实现归母扣非净利润3.06 亿元，同比增长15%，净利润表现超出我们业绩前瞻报告中的预期。


　　具体分业务来看，首先制冷配件方面，行业层面根据产业在线数据，2025 年上半年中国家用空调总产量达到1.20 亿台， 同比增长6.9%，总销量为1.23 亿台，同比增长8.3%，其中内销上半年在以旧换新政策拉动下实现销量6655 万台，同比增长9.0%，出口在一季度抢运高增长以后，二季度进入下行周期，上半年实现销量5656 万台，同比增长7.5%。


　　公司上半年与家用空调景气度息息相关的制冷配件业务实现营收54.12 亿元，同比增长9%，整体表现略好于行业平均，随着下半年内需高基数叠加出口抢运后，家用空调需求进入下行周期，公司有望依靠商用制冷零部件国产化替代及出口业务保持冷配业务的稳定。


　　制冷设备方面，行业层面根据i 传媒2025 年半年度数据，我国境内中央空调市场容量同比下滑15.90%，根据产业在线数据则下滑10.1%，主要受国内需求低迷、项目投资收紧影响，预计行业承压态势仍将持续，公司制冷设备上半年实现营收4.83 亿元，同比-31%，主要因公司传统客户如光伏、锂电企业资本开支意愿显著收缩影响，公司正加紧储能温控、数据中心精密空调等新兴领域开拓，以对冲行业下行压力。新能车热管理方面，行业层面根据中汽协数据，2025 年上半年我国新能源汽车产/销量分别696.80 万辆/693.70 万辆，同比增长41.4%/40.3%，新能源汽车渗透率达44.3%。公司新能源热管理业务受益于下游景气度高企提振，叠加新能造车企业客户开拓赋能，上半年实现营收4.81 亿元，同比增长82%，显著高于行业平均，市场份额持续提升。


　　维持“买入”投资评级。我们维持此前对于公司2025-2027 年盈利预测，预计分别可实现归母净利润11.7/13.5/15.9 亿元，同比分别+12%/+15%/+18%，对应当前市盈率分别为12/11/9 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料价格波动风险；客户需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

□.刘.正./.刘.嘉.玲    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司