金徽酒(603919)：2025H1收入、净利润同比正增 2025Q2产品结构延续升级

2025H1 收入同比正增，需求压力下展现经营韧性。2025H1 公司实现营业总收入17.59 亿元/同比+0.3%，归母净利润2.98 亿元/同比+1.1%。其中2025Q2 营业总收入6.51 亿元/同比-4.0%，归母净利润0.64 亿元/同比-12.8%。


　　2025Q2 产品结构延续升级趋势，省内市场抗风险能力较强。分产品看，第二季度300 元以上产品收入1.36 亿元/同比+11.3%，100-300 元产品收入3.40 亿元/同比+0.3%，100 元以下产品收入1.45 亿元/同比-26.6%。西北市场白酒消费价位偏低，政商务场景用酒量较小，年份系列金徽18/28 年增速环比放缓，但仍快于整体；民间宴席受政策影响较大，5-7 月宴席场次减少较多，百元以内的星级系列下滑较多，公司加大餐饮场景和1-2 桌规模的宴席投入。分区域看，2025Q2省内收入4.76 亿元/同比-4.8%，省外收入1.44 亿元/同比-8.8%。省内市场前期用户工程收效，企业团购表现较好，支撑产品结构升级；省外市场预计陕西省收入贡献较多，华北华东地区聚焦样板市场，Q2 期内省外经销商-16 个。


　　第二季度毛销差同比-2.6pcts，公司坚持费用精准化投入。2025Q2 毛利率同比-1.0pcts，预计系100 元以下价位拖累，公司加大消费者端投入和开拓小规模宴席场景， 买赠促销抵减收入； 2025Q2 税金/ 销售/ 管理费用率同比-0.6/+1.6/+0.5pcts，系收入规模下降，人员薪酬等支出刚性。公司坚持费用精准化投入，1）渠道端费用投放收缩、稳定产品价盘；2）门店及消费者端投入积极，促进动销和开瓶；3）2025H1 广宣费用同比-26%。第二季度净利率同比-1pcts，降幅小于毛销差系去年捐赠费用前置影响营外支出。


　　销售收现好于收入端表现，合同负债同环比增加。2025Q2 销售收现7.49 亿元/同比+17.2%，经营性现金流0.52 亿元，去年同期0.03 亿元。截至25Q2 合同负债5.98 亿元/环比+0.15 亿元。需求压力下公司为渠道纾压，严格控制库存在合理水位，以价盘稳定保证渠道利润水平，经销商回款节奏稳健。


　　投资建议：展望下半年，需求恢复仍具有不确定性；公司多产品、多场景发力，预计在需求逐步恢复下仍能实现稳健经营。考虑到第二季度承压，下调此前收入及盈利预测， 预计2025-2027 年公司收入30.6/33.0/37.0 亿元， 同比+1.4%/+7.7%/+12.1% （ 前值同比+8.2%/+10.6%/+11.9% ） ； 归母净利润3.8/4.0/4.6 亿元，同比-1.9%/+5.6%/+15.2%（前值同比+5.3%/+13.6%/+18.7%）；当前股价对应2025/2026 年26.8/25.4 倍P/E，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：白酒需求复苏不及预期；为应对竞争费用投入较多影响利润率等。

□.张.向.伟./.张.未.艾    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司