卫宁健康(300253)：收入短期承压 H2需求有望改善

卫宁健康发布2025 年半年报，实现营业收入8.39 亿元，同比下降31.43%，实现归母净利润-1.18 亿元,而24H1 为盈利0.3 亿元，同比由盈转亏。其中，25Q2 营业收入4.94 亿元，同比下降32.24%，归母净利润-1.23 亿元，而24Q2 为盈利0.14 亿元，同比由盈转亏。上半年收入下滑主要由于部分客户需求释放递延以及部分互联网医疗健康业务关停或剥离，利润端转亏主要由于收入承压。我们认为下半年行业需求整体进入复苏阶段，公司WiNEX 产品及AI 应用加速在医院客户落地，收入有望恢复增长，带动盈利能力改善。


　　优化业务布局，聚焦医疗信息化软件及服务业务2025H1 公司毛利率为 36.41%，同比下降 4.97pct，销售/管理/研发费率分别为 14.48%/9.55%/14.78%，同比提升 0.81/1.56/3.56pct，费用率提升主要是由于收入下滑所致。医疗信息化业务收入 7.77 亿元，同比下降25.76%，毛利率 37.14%，同比下降 7.42pct，其中：软件及服务收入 7.10亿元，同比下降 21.22%，毛利率 39.50%，同比下降 10.93pct，毛利率下滑主要是由于WiNEX 产品处于交付初期实施成本增加；硬件收入 0.66 亿元，同比下降 54.15%，毛利率 11.83%，同比提升 3.90pct。互联网医疗健康业务收入 0.63 亿元，同比下降 64.76%，毛利率 27.34%，同比提升4.67pct。2025H1 经营性现金流0.54 亿元，24 年同期为-0.85 亿元，现金流情况显著改善。


　　WiNEX 产品持续升级，市占率稳居第一


　　2025 上半年公司围绕WiNEX 核心系统实施架构优化、链路瘦身、模型聚合、插件式开发等90 余项业务解耦、30 余项评级配套升级及100 余项模型&链路优化，显著改善医嘱签署、批量领药作废等复杂场景运行效率，初步构建轻量化底座，为多形态业务敏捷装配奠定基础。公司持续打造数字化标杆：天津医院3 个月内完成新老系统无感切换；佛山二院树立华南数智示范；桐乡医共体推进“医卫健一体化”数字高地建设。四川泰康医院、乐山人民医院、合肥三院等相继上线，覆盖范围加速扩大。根据IDC 数据，2024 年公司在中国医院核心系统市场份额12.6%，连续五年排名第一，产品性能、成熟度及交付效率全面领先。


　　AI 应用加速落地，深度挖掘医院客户需求


　　公司2025 年5 月发布医疗大模型WiNGPT 3.0 及WiNEX Copilot 2.2，依托临床思维、强化学习及循证医学路径，持续提升医学推理与循证能力；Copilot 具备可即用、可编排、可管理三大特性，已完成30 余款场景应用，。


　　上半年公司在近150 家医疗机构实现AI 产品部署，覆盖智能问答、文书生成、病历质控、检验检查推荐、报告解读、护理评估等多个场景。公司加强与头部医院合作，与浙江省中医院联合发布“钱塘智脉”中医药大模型，支持辨证论治、方药推荐；与上海市肺科医院共研“LungSmart”肺部疾病全流程诊疗助手。


　　盈利预测与估值


　　维持盈利预测，我们预计2025-2027 年归母净利润为4.23/5.42/6.91 亿元。


　　参考可比公司Wind 一致预期平均68 倍25PE，考虑公司AI 新产品仍处于商业化初期，给予公司75.0 倍25PE，目标价14.34 元（前值12.44 元，对应65x 25PE，可比均值50.7x）。


　　风险提示：WiNEX 推广低于预期；医疗AI 技术发展低于预期。

□.谢.春.生./.范.昳.蕊    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司