上海家化(600315)：品牌营销精彩层出 扭亏为盈带动正向循环

核心观点


　　公司在二季度继续实现线上高增，并且在618 期间推动营销效率的快速恢复，公司上半年已经扭亏为盈，此前制定的员工持股计划（对应考核年份25-27 年，指标为25 年净利润为正，26&27年净利润同比增长不低于10%）可实现度大大增强。从目标的设定来看，一方面公司今年预计更加注重清理历史问题&恢复收入增长态势，另一方面此前公司激励的完成度并不高，核心员工流失率较高，此次目前设定通过解锁周期形成了实际的绑定作用，更加关注长期发展。


　　事件


　　2025 年上半年公司实现营业收入34.78 亿元，同比增长4.75% ,其中第二季度实现营业收入17.75 亿元，同比增长25.39%。


　　2025 年上半年公司实现归属股东净利润2.66 亿元，同比增长11.66%；扣非净利润2.21 亿元，同比增长-5.89%。其中，2025年第二季度归属股东净利润0.49 亿元，同比扭亏；扣非净利润0.29 亿元，同比扭亏。


　　简评


　　聚焦线上营销，加大品牌广告力度


　　公司在第二季度国内线上渠道同比提升 34.64%，持续发力兴趣电商，在达播推广佰草集大白泥表现亮眼的同时建立闭环自播体系。二季度美妆品牌增速达到55.70%，其中佰草集聚焦核心品类，上半年推动大白泥单品战略，实现50%的增长，下半年即将推出修源五行精华油系列；玉泽重新定位价格带，推出二代面霜，并将加大品牌广告力度推动品牌升级。个护线保持稳健增长，其中六神驱蚊蛋实现从家庭到户外场景的拓展，新客率达到80%，趁势不断推出高端产品，带动形象升级。下半年六神将重点推动沐浴露品类的投放，向洗护赛道扩圈；高夫借助付航代言实现品牌年轻化，精准覆盖大学生群体，二季度实现45%的线上增速；启初在抖音平台通过差异化定位实现快速突破，新品带动二季度线上75%增速；美加净持续专注护手霜领域的研发，新品有望延续国潮风带动的品牌势能。


　　毛销差显著改善，费用率回归正常


　　借助美妆板块快速恢复，公司25H1 收入增速转正到4.75%（二季度为+25.39%）。公司新管理团队上任后梳理供应链体系，强化履约效率，加大工厂直发比例，采购成本有明显下降，同时结构性带动毛利率恢复至63.37%，同比提升2.24pct，单二季度毛利率更是实现5.09pct 的提升。伴随自播和达播体系的建立，公司营销投放更加精准，流量转化能力加强，单二季度的销售费用率同比从51.77%下降至47.15%，为扭亏为盈做出重要贡献。


　　员工持股计划可实现性明显提升，促进正向循环公司在6 月25 日召开股东大会通过了最新的员工持股计划公告，本次计划总人数不超过45 人，回购价格16.03元/股，募集资金上限7751 万元，其中CEO 林小海+CFO 董秘罗总共拟认购最多100.8 万股，中层管理及骨干43 人认购最多353.41 万股，预留29.3 万股。分3 期解锁，对应考核年份25-27 年，指标为25 年净利润为正，26&27 年净利润同比增长不低于10%。从目标的设定来看，一方面公司今年预计更加注重清理历史问题&恢复收入增长态势，另一方面此前公司激励的完成度并不高，核心员工流失率较高，此次目前设定通过解锁周期形成了实际的绑定作用，更加关注长期发展。由于公司此次上半年就已经实现了扭亏为盈，在去年下半年低基数状态下有望实现更好的正向循环，股权激励2025 年目标具有极高的可达成性。


　　盈利预测与投资建议：2025 年为公司本轮转型元年，公司新管理层主导的战略转型已在渠道、产品等方面初具效果。上半年公司在品牌焕新和营销改进方面体现明显， 我们更新公司2025-2027 年实现归母净利润3.65/4.92/6.21 亿元，对应PE 为43/32/25 倍，维持增持评级。


　　风险分析


　　1.行业竞争加剧的风险：入局品牌不断增加使得竞争加剧，对公司拓展业务造成影响；行业快速变化，消费者偏好、电商平台运营日新月异，影响公司营销投放，存在获客成本提升的风险。


　　2.消费者边际消费倾向可能下降、消费复苏不达预期的风险：消费者消费认知与习惯可能发生改变，尽管经济处于复苏过程中，但也存在边际消费倾向下降的可能性，消费复苏不及预期对公司业绩产生影响。


　　3.公司战略执行未达预期的风险：公司战略规划的完成度受到具体执行情况以及外部经济环境与竞争环境等各方面不确定性因素的印象，存在不达预期的风险。

□.刘.乐.文    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司