星网锐捷(002396)：业绩符合预告 AI数据中心高景气

公司发布1H25 财报，公司1H25 实现收入88.86 亿元，同比+21.76%；归母净利润2.12 亿元，同比+69.32%，主要系互联网行业数据中心建设提速，框采交付进度快于往年。单季度来看，公司2Q25 实现营业收入54.01 亿元，同比+29.86%，归母净利润1.70 亿元，同比+49.46%，贴近此前中报预告区间中值（1.68 亿元）。随着英伟达H20 供应缓和、国产GPU 逐步放量，下半年互联网资本开支有望持续高增，数据中心交换机配套需求或进一步抬升。我们看好公司外部受益数通高景气、内部经营不断优化下，业绩有望加速成长。维持“买入”评级。


　　网络设备业务引领增长，海外拓展持续深入


　　分产品板块来看，1H25 公司：1）企业级网络设备产品收入64.59 亿元（同比+41.7%），其中子公司锐捷网络数据中心交换机产品收入35.39 亿元（同比+110%），我们看好数据中心交换机的高增趋势延续至全年；2）网络终端板块收入3.20 亿元（同比-23.1%），系子公司升腾资讯所面向的云终端、支付终端等市场上半年整体需求承压；3）通讯产品收入12.17 亿元（同比+4.2%）。分地域来看，1H25 公司国内/海外分别实现收入68.90/19.96 亿元，同比分别+15.8%/+48.1%，海外收入高增系SMB 产品拓展加快。


　　1H25 毛利率整体承压，费用率显著优化


　　1H25 公司综合毛利率为30.46%，同比-2.30pct，系互联网客户采购量较大且议价能力较强，行业竞争加剧所致，其中企业级网络设备产品毛利率34.05%，同比-5.45pct。公司持续推进管理改善和效率提升，整体费用率大幅度优化， 1H25 公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率分别为9.38%/4.61%/11.17%，分别同比-3.93pct/-0.56pct/-2.98pct，其中销售费用率同比下降主要系以互联网客户为代表的直销占比有所提升，且主要产品（400G 数据中心交换机）标准化程度较高，规模效应下该费用率显著摊薄。


　　展望：网络设备需求高景气，全面推进ICT+AI+元宇宙布局


受益于下半年H20 供应缓和叠加国产GPU 放量，互联网资本开支有望维持高增趋势，公司网络设备业务仍将呈现高景气需求。公司除聚焦数据中心网络和光通信等ICT 业务，现已加速发力元宇宙等第二成长曲线，公司以子公司星网视易为元宇宙领域核心，提供沉浸式体验空间，未来将继续加大AI基础能力建设与前沿技术研究，为下一段规模突破打下基础；另外，子公司升腾资讯是全国首批数字人民币试点方案建设供应商，支付产品已全线支持数字人民币，同时其信创一体机等产品有望迎来新的增长。


　　盈利预测与估值


　　我们看好互联网AI 数据中心需求增长下，公司通过数据中心交换机单品规模效应持续释放业绩增量，同时光通信、信创等业务有望边际改善，我们小幅调整公司25-27 年归母净利润预期至8.06/10.92/13.58 亿元（调整幅度分别为基本持平/+2%/+4%，主要改动系根据中报披露的细分业务景气度情况进行收入及毛利率微调），可比公司25 年一致预期PE 均值为29x（前值：26x），给予公司25 年29x PE 估值（前值：26x），对应目标价39.71 元/股（前值：35.65 元/股），维持“买入”评级。


　　风险提示：数据中心需求低于预期；信创需求低于预期；芯片供应短缺。

□.王.兴./.高.名.垚./.王.珂    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司