喜临门(603008)：Q2收入增速改善 盈利能力提升

公司公布上半年业绩：收入40.2 亿元/同比+1.6%；归母净利润2.7 亿元/同比+14.0%，扣非净利润2.6 亿元/同比+16.4%。其中25Q2 实现收入22.9亿元/同比+4.3%（vs25Q1 收入同比-1.8%）；归母净利润1.95 亿元/同比+22.4%（vs25Q1 归母净利同比-4.0%）。Q2 收入增速改善，盈利能力提升，我们判断主要系业务结构优化、相对高毛利率的床垫等业务增速快于整体营收增速所致。展望后续，我们认为公司床垫行业龙头地位稳固，伴随以旧换新政策推进，公司有望继续强化销售能力，推动降本增效，看好盈利能力改善趋势延续；此外，公司不断创新AI 赋能，“aise 宝褓”品牌线上线下同步导入，加速构建睡眠科技产业生态，维持“增持”评级。


　　自主品牌零售收入增长提速，1H25 线上收入表现亮眼To C 方面，1H25 自主品牌零售业务营收25.3 亿元/同比+5%，收入增长提速（24 年收入同比下降4.7%，25Q1/Q2 分别同比+0.6%/+8.8%）。分渠道看：1）线下方面，紧扣“零售转型，高质运营”核心主题，重点推进渠道模式创新与存量市场深耕，成效逐步显现；截至25H1，喜临门/M&D（含夏图）专卖店数量分别为4,883/421 家，合计较年初净减214 家；1H25 线下收入同减8%至14.6 亿元（其中喜临门品牌同减 3%至 13.8 亿元）；2）公司线上成功构建基础款至高端线的全价格带矩阵，核心品类持续强化市场主导地位，1H25 线上收入同增30%至10.7 亿元。


　　自主品牌工程业务稳健增长，代工业务有所下滑To B 方面，1H25 自主品牌工程收入2.9 亿元/同比+23%（Q1/Q2 分别同比+11.5%/+32.3%）。1H25 公司OEM代加工业务实现收入10.8 亿元/同比-8%（Q1/Q2 分别同比-6.1/-9.0%），其中国际代工收入1H25 同增 3%至8.4亿元。此外，1H25 跨境电商实现营收1.3 亿元/同比-17%（Q1/Q2 分别同比-22.9%/-11.2%），主要系运营策略调整所致。


　　业务结构变化驱动盈利能力提升，期间费用率同增0.5pct1H25 公司综合毛利率为36.3%/同比+1.5pct，其中Q2 单季毛利率38.4%/同比+2.6pct，我们判断主要系业务结构优化所致：1）相对低毛利率的OEM业务占比下降；2）相对高毛利率的自主品牌床垫业务1H25 收入同比+19%，增速高于整体营收增速。1H25 期间费用率为28.3%/同比+0.5pct，其中销售费用率20.7%/同比+1.3pct，主要系品牌推广费用及网销费用增加所致；管理+研发费用率合计7.2%/同比-0.6pct，主要系降本举措取得成效；财务费用率0.3%/同比-0.1pct，主要得益于汇兑收益增加。综合影响下，1H25归母净利率6.6%/同比+0.7pct，Q2 单季归母净利率8.5%/同比+1.3pct。


　　盈利预测与估值


　　考虑到终端需求有待复苏，我们略下调收入预测，预计25-27 年收入为90.5、96.8、102.3 亿元（较前值分别-2.9%、-2.7%、-3.1%），但考虑到公司业务结构优化，我们略上调毛利率预测，我们预计公司25-27 年归母净利润为4.60、5.33、6.17 亿元（较前值分别+0.7%、+1.0%、+1.6%），对应EPS为1.24、1.43、1.66 元。参考可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为13倍，考虑到公司为床垫行业龙头，自主品牌优势明显，且积极探索AI+床垫业务，给予公司25 年17 倍PE，给予目标价21.08 元（前值19.36 元，基于25 年16 倍PE，对应EPS 为1.21 元），维持“增持”评级。


　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

□.樊.俊.豪./.刘.思.奇    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司