横店影视(603103)：业绩落入预告区间 深入降本增效成果显现

2Q25 业绩高于我们预期


　　公司公布1H25 业绩：收入13.7 亿元，同增17.8%；归母净利润2.0 亿元，同增128.6%，落入预告1.8 亿元至2.3 亿元区间。其中，2Q25 收入2.0 亿元，同降37.8%；归母净亏损1.4 亿元，同比亏损扩大。2Q25 亏损情况好于我们预期，我们判断主要因深入降本增效致费用端改善。


　　发展趋势


　　2Q25 受电影大盘影响表现平淡，影投票房市占率相对稳定。根据公司公告：2025 年上半年国内电影含服务费总票房292 亿元，同比增长22.9%；观影人次6.4 亿人，同比增长16.9%。1H25 公司直营影院票房10.3 亿元，市占率同比增加至3.9%；加盟影院票房1.3 亿元，市占率0.5%，同比基本持平。我们认为，上半年电影市场整体受益于春节档影片供给改善和头部影片带动效应，其中，2Q25 大盘票房同环比大幅回落，或致公司2Q25单季度电影放映收入回落；而公司影投票房市占率整体稳定，未来或持续动态评估旗下影院经济效益，及时关停或转让低效影院资产，稳健经营。


　　销售与管理费用均同比下降，施行精细化管理，深入降本增效。公司2Q25毛利率为-56%，销售费用和管理费用保持低位，分别同比下降7.5%和6.6%。我们认为，2Q25 毛利率为负主要由于放映业务受大盘票房影响同比回落较多，而成本相对刚性；但公司节约运营费用的战略或持续推进，深度降本增效成果有望随公司精细化管理而进一步显现。


　　2025 年暑期档参投影片表现亮眼，双线并举推进IP 衍生业务。据猫眼专业版，截至8 月19 日，公司参投影片《南京照相馆》累计含服票房26 亿元，预测票房31 亿元。我们认为，3Q25 大盘票房相对平淡，公司业绩有望受益于参投影片票房弹性而边际修复。同时，公司在公告中指出，未来计划坚持外部合作与自主开发双线并举发展IP 衍生品业务，针对电影衍生品提前做好销售档期布局，我们也建议关注公司影城空间的长期价值释放。


　　盈利预测与估值


　　考虑到电影放映业务因大盘票房承压，下调25/26 年收入预测7%/5%至24.73/27.56 亿元。考虑到25 年电影投资业务表现较好，有助于毛利率改善，且公司成本费用控制整体好于预期，维持25/26 年归母净利润2.46/3.57 亿元。现价对应45/31 倍25/26 年P/E。考虑到行业估值中枢上移和电影行业2025 年票房波动，切换至26 年32 倍P/E，对应上调目标价20%至18 元，较现价有3.2%上行空间。维持中性评级。


　　风险


　　内容上映节奏不确定性，影院行业竞争加剧，衍生品业务进展不及预期。

□.张.雪.晴./.焦.杉    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司