石头科技(688169)：内外销维持高增 净利率环比提升

事件：


　　公司发布2025 年半年报。2025H1 公司实现营业总收入79 亿元（同比+79%）；归母净利润/扣非归母净利润7/5 亿元，同比-40%/-42%；其中25Q2 实现营收45亿元（同比+74%），归母净利润/扣非归母净利润4/3 亿元，同比-43%/-50%。


　　点评：


　　国内外维持高增，海外亮点较多。


　　分区域看，2025H1 公司国内/海外收入分别为40/39 亿元（同比+86%/+72%）。1）国内方面：内销增长亮眼一是得益于公司两大品类持续推新（扫地机P20 Ultra、G30 Space 探索版，以及洗地机A30 Pro steam、A30 Pro Combo）、二是国内“以旧换新” 政策驱动消费， 根据奥维云网，2025Q1/Q2 国内线上零售额同比+113%/+109%（均价同比-6%/-17%），线下零售额同比+135%/+203%（均价同比-6%/-10%）；2）海外方面：增长较快得益于公司积极调整销售结构（欧洲地区）、拓展销售渠道（美国线下渠道）和销售领域（亚洲地区如日本、韩国）。


　　分渠道看，1）直营：2025H1 公司直营收入同比+102%，直营收入大幅增加主要系国内外直营线上渠道收入占比提升+海外亚马逊直营占比提升；2）经销：2025H1公司经销收入同比+66%。


　　毛利率有所下滑，销售费用率同比提升。2025H1 公司毛利率44.6%（同比-9.3pct），公司整体毛利率下降一是公司中低端产品矩阵拓展、二是关税有部分影响。2025H1销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为27.4%/2.9%/8.7%/-1.8% （ 同比+7.3/-0.2/-0.6/+0.5pct），销售费用率提升主要系自营渠道等渠道建设投入费用增加+广告及品牌推广费用增加。25H1/25Q2 归母净利率为8.6%/9.2%（同比-16.8/-18.9pct）。资产负债方面，25H1 末公司货币资金+交易性金融资产64 亿元，占总资产比达33%，经营安全垫充分；现金流方面，25H1 末公司经营性活动现金流量净额-8 亿元（上年同期10 亿元）。


　　盈利预测、估值与评级：公司为智能扫地机器人领域的头部企业，公司研发实力强劲，产品力领先+推新迭代快速支撑业绩长期上行，考虑到短期销售费用率提升较快，下调公司2025-27 年归母净利润预测为17/21/25 亿元（较前次预测分别下调21%/19%/15%），现价对应PE 为28、23、19 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：原材料明显涨价，市场竞争加剧，海运通路不畅。

□.洪.吉.然./.周.方.正    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司