万辰集团(300972)公司深度分析：硬折扣时代的渠道新探索

投资要点：


　　万辰集团（300972.SZ）是一家成立于2011 年的福建省民营企业。公司的传统业务是食用菌的研发、工厂化培育及市场销售领域，食用菌产品覆盖国内七大区域并出口东南亚和欧美。公司目前的核心业务为零食量贩业务：截至2024年，量贩板块的收入占比达到98.33%，食用菌业务的收入占比仅1.67%。


　　2022 年公司切入零食量贩赛道，实现较高增长。公司采取收购资产的方式：


　　2022 年、2023 年先后收购“陆小馋”、“好想来”、“老婆大人”等，形成全国化布局。至2024 年，公司的量贩门店突破1.5 万家，覆盖全国29 个省份；量贩营收达到317.9 亿元，2023 至2024 年营收年均增长66.6 倍。


　　与百货、超市、综合电商以及专业连锁相比，零食量贩业态有着低毛利率、高净资产回报率的特征。以2025 年一季度为例，公司的净资产回报率高达17.44%，而其它渠道的净资产回报率在0.3%至2%区间，差异非常大。


　　在维持低毛利率的同时实现了较高的净资产回报率，其中的原因包括：量贩渠道有着较高的净利率和周转率。在各零售渠道中，零食量贩的净利率水平较高：


　　以2025 年一季度为例，公司的净利率（3.59%）仅次于百货（4.5%），而高于其它。房租、营销、管理等各项费用率较低是保持较高净利率的主要原因。此外，公司的存货周转率、应收账款周转率以及总资产周转率也高于其它渠道。


　　投资评级：我们预测公司2025、2026、2027 年的每股收益分别为4.46、6.35、7.85 元，参照8 月14 日收盘价150.65 元，对应的市盈率分别为33.76、23.71、19.20 倍。公司深耕量贩渠道，有丰富的渠道管理经验，未来有望将该模式复制到零食以外的商品。我们首次覆盖公司，给予公司“增持”评级。


　　风险提示：股价目前处于高位，股价的波动风险加大。量贩门店扩张过快，将会导致门店盈利下滑。量贩渠道向上过于挤压零食厂商的利润空间，导致上游盈利下滑，最终影响上下游合作效果。零食行业的竞争正在加剧，表现为产品价格战、产品同质化以及产业链各环节的盈利收窄甚至亏损。如门店盈利下滑或陷入亏损，公司未来将会面临闭店风险以及营收增长下滑的风险。

□.刘.冉    .中.原.证.券.股.份.有.限.公.司