甘源食品(002991)：短期业绩承压 关注新品表现

公司发布25H1 业绩公告。2025H1 公司实现收入9.5 亿元、同比-9.3%；归母净利0.75 亿元、同比-55.2%；扣非净利0.64 亿元、同比-56.0%。其中Q2公司实现收入4.4 亿元、同比-3.4%；归母净利0.22 亿元、同比-71.0%；扣非净利0.18 亿元、同比-70.9%。Q2 收入跌幅环比收窄，预计下半年公司收入同比有望进一步改善。


　　传统经销持续调整，产品焕新升级。分产品看，2025H1 公司综合果仁及豆果、青豌豆、蚕豆、瓜子仁其他产品分别同比-20%/-2%/-1%/-5%/+2%至2.7亿/2.3 亿/1.2 亿/1.3 亿元/1.7 亿元。2025 上半年，公司产品不断焕新升级，清甜风味坚果、鲜脆冻干坚果、酷辣风味坚果、巧克力坚果四大风味坚果系列产品，引领风味坚果新食尚。分渠道看，25H1公司经销/电商/其他模式营收7.0/1.5/0.8亿元，同比-19.8%/+12.4%/+154.6%；此外，国外收入0.44 亿元、同比+162.9%，目前海外处拓展发展初期，增长势头强劲。量贩、会员制商超在新品持续导入的拉动下持续增长，电商加大兴趣媒体投放，增加抖音投放动作，调整产品结构，扩充健康豆类，下半年会持续加大新品销售力度，收入压力核心来自于传统KA 渠道的直营化调整，公司加速商超直营化、加大对经销商汰换力度，导致商超以及流通渠道出现下滑。


　　成本上行拖累毛利，规模效应减弱及促销费用投入加大致Q2 净利率下滑。


　　2025Q2 公司毛利率32.8%、同比-1.6Pcts，主要受棕榈油等原材料成本上涨影响；销售费率20.0%、同比+6.4Pcts，公司加大了新品推广、品宣投入，公司积极参与了成都春季全国糖酒商品交易会、西雅国际食品和饮料展览会等多个展会及社会活动，实现品牌形象和产品理念的深度传播。公司启动了代言人品牌活动，通过联名活动、主题活动等丰富多样的营销方式，以更年轻、生动、贴近大众的形式，融入到多元的消费场景，提升品牌曝光度和知名度；管理+研发费率7.4%、同比+1.8Pcts，主要系收入下降带来的经营负杠杆；财务费率-0.6%、同比+0.2Pcts，净利率/扣非净利率同比-11.5Pcts/-9.3Pcts 至5.0%/4.0%。


　　投资建议：公司坚持“全渠道+多品类”的经营战略，通过品控、产品、品牌、管理等多维度战略升级，不断增强核心竞争力，致力于打造多样化、新风味、高品质的休闲零食品牌。短期受渠道调整、费投加大、成本上行等因素影响公司业绩表现，中长期关注新品上市动销表现以及海外渠道开拓。我们预计公司2025-2027 年归母净利润为2.4/2.8/3.3 亿，同比-35.8%/17.3%/16.8%，对应PE 分别为22/19/16 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题，新品表现不及预期。

□.王.言.海./.张.玲.玉    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司