锦波生物(832982)：1H25收入同增42% 后续新品起量可期

1H25 业绩略低于我们预期


　　公司公布1H25 业绩：收入8.59 亿元，同比+42.4%；归母净利润3.92 亿元，同比+26.6%；扣非净利润3.87 亿元，同比+27.6%；分季度看，Q1/Q2 收入同比分别+62.5%/+30.4%；归母净利润同比分别+66.3%/+7.4%；扣非净利润同比分别+70.9%/+7.0%。业绩略低于我们预期，主因品牌推广及股权激励摊销费用增加导致销售费率同比提升，叠加资产及信用减值损失增加的影响。


　　发展趋势


　　1、薇旖美延续放量趋势、产品体系持续丰富，功能性护肤品快速增长。1H25公司收入同比+42.4%，其中Q1/Q2 收入3.7/4.9 亿元，季度环比继续放量。


　　1H25 分业务看：①医疗器械：收入7.1 亿元，同比+33.4%，其中单一材料医疗器械（主含重组胶原蛋白植入剂）收入6.5 亿元，同增34.7%，主因强化品牌推广及终端机构覆盖，截至1H25 已覆盖终端医疗机构超4000 家，且产品体系不断丰富，2 月发布12mg 新品“ColNet 胶原网”，4 月获批重组胶原蛋白凝胶；②功能性护肤品：收入1.2 亿元，同增152.4%，主因重源、ProtYouth 等自有品牌收入高增；③原料及其他：收入0.27 亿元，同增12.4%。


　　2、销售及研发费率提升、资产及信用减值增加，导致Q2 净利率同比下降。1H/2Q25 毛利率同比分别-0.9/-0.3ppt 至90.7%/91.1%，分业务看，1H医疗器械/护肤品毛利率同比分别+0.6/6.0ppt，主因规模效益显现。费用端，Q2 销售费率同比+6.6ppt 至20.8%，主因销售人员数量及薪酬增加、新增股权激励摊销费用，叠加线上及线下推广费用增加；管理费率同比-0.5ppt 至7.8%；研发费率同比+1.6ppt 至5.4%，主因合作研究及临床试验费用增加；此外，Q2 分别计提资产减值、信用减值损失872/513 万元，占收入比例同比分别+1.4/+1.0ppt，主因部分研发项目调整下前期投入的开发支出计提资产减值准备增加，且应收账款及应收票据坏账准备增加。综合影响下，Q2 净利率同比-9.8ppt 至45.4%，扣非净利率同比-9.8ppt 至44.7%。


　　3、后续新品起量可期，看好多业务布局下的广阔成长空间。展望后续，我们认为：公司重组胶原蛋白冻干纤维12mg 新品机构铺设顺利推进，凝胶新品7 月正式发布，率先布局中面部填充，后续起量有望贡献业绩增量；同时多款胶原蛋白三类医疗器械管线储备丰富，化妆品业务增势强劲、原料业务客户开拓顺利。此外，公司于6 月向养生堂定向发行6%股份，募集资金20 亿元用于人源化胶原蛋白FAST 数据库与产品开发平台项目和补充流动资金，有利于加速研发成果转化、巩固公司领先地位。我们看好公司广阔成长空间。


　　盈利预测与估值


　　维持25-26 年盈利预测，当前股价对应25-26 年34/26x P/E。维持跑赢行业评级及目标价435 元，对应25-26 年46/35xP/E，有36%的上行空间。


　　风险


　　在研产品开发失败风险；行业竞争加剧。

□.徐.卓.楠./.黄.蔓.琪    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司