山高环能(000803)：餐厨垃圾处理龙头 SAF需求放量有望带来业绩弹性

公司是山高系新能源业务板块的重要组成部分


　　公司是山高系新能源领域重要战略布局标的。公司前身是1988 年由四川省南充绸厂划出出资成立的四川美亚丝绸（集团）股份有限公司，同年于深交所上市；2017 年，山高新能源（原北控清洁）成为公司控股股东。2020 年，公司通过重组收购“十方环能”和“北控热力”，并更名北清环能，实现在“环保+能源”领域双产业转型与战略布局。2022 年5 月，山高控股（原山高金融）认购山高新能源43.45%的股权，公司实控人变更为山东省国资委，8 月底正式更名山高环能。2025 年7 月，公司发布定增预案，山高产投拟成为公司控股股东。


　　公司业务绿色转型，“餐厨+供暖”格局逐渐成熟。公司业务经历了多元化发展、环保转型时期和山高环能时期三个阶段。成立之初主营丝绸贸易，2020 年重组完成后，由房地产行业、新能源电器行业等转向环保与供热行业；2021 年，公司产品战略转向餐厨垃圾资源化，成为国内唯一以餐厨废弃物资源化利用为主业的上市公司并延续至今。


　　公司重回业绩增长轨道。2021 年以来，公司主要业务转向环保与绿色能源后，实现营收大幅增长，2021 年营收收入达到8.27 亿元，同比增长138.33%。2024 年公司压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比，在贸易量减少导致营收下降的背景下，公司2024 年归母净利润反而同比增长47.3%。2025Q1 公司实现营业收入4.34 亿元，同比增速4.21%，实现归母净利润2826.75 万元，同比增长222.23%。公司现金流充裕，存货周转率和应收账款周转率近年均保持在稳定水平。


　　UCO 为SAF 重要原材料，SAF 大规模释放渐行渐近


UCO 作为SAF 重要原材料，价格有望步入上涨通道。UCO（used cooking oil/餐厨废油）是SAF（sustainable aircraft fuel 可持续航空燃料）的重要原材料之一，全球约65%的SAF 由UCO 制备而成。UCO 主要从餐厨垃圾中进行提取加工获得，中国由于重油的烹饪方式，在全球UCO 供应占比超60%，全球出口占比达50%，对全球UCO产业具有话语权；在全球大力推广SAF 使用的背景之下，我国UCO 的稀缺资源属性凸显。为战略保存国内SAF 产业链，2024 年底中国执行对UCO 等战略资源出口退税（13%）取消政策。2025 年上半年，中国UCO 出口量下降等因素带动全球UCO 市场价格上涨；价格端已从2025 年初约7200 元/吨已爬升至年中约7900 元/吨。


　　“双碳”背景下，全球SAF 需求有望步入长期增长通道。为实现碳减排，多国积极推动SAF 在航空燃油中添加使用。欧盟作为全球碳减排先行者，2025 年率先强制执行生物航煤在全部航空煤油中的最低添加比例2%的政策；并提出在2030 年、2035 年、2050年分别达到6%、20%、70%的添加比例目标。此外，美国等发达国家均有不同程度的添加要求或建议。尽管中国暂无明确强制添加要求，但随着“双碳”目标渐近，国内SAF产能亦在新增建设，未来政策可期。


　　餐厨垃圾处理龙头，资本赋能+管理优势助力公司长期增长


背靠山高系资本赋能，公司产能持续拓张。公司深耕餐厨垃圾处理赛道，截至2024年底日处理产能已达到5490 吨，处于行业头部位置；远期计划通过收并购形式扩展产能至8000-10000 吨，增量可期。行业具有重资产运营的属性，因此公司资产负债率常年在70%以上。2025 年7 月，公司发布定增预案，完成后公司控股股东将变更为山高产投，山高环能将成为山东高速集团下三级子公司，在集团内的管理序列有望上升；同时其7 亿元定增资金有望为公司后续产能拓张提供资金支持。


　　管理能力领先，高提油率+高产能利用率+降本助力业绩回暖。公司餐厨垃圾综合提油率在4.5%，处于行业领先位置；同时公司产能利用率近年持续提升，从2023 年60%左右提升至2024 年79.6%，2025 年仍有望持续提升。公司积极通过数字化平台收运、过程精细控制、大客户直连等方式提高综合收运能力，单吨生产成本持续下降，维持行业领先水平。


　　盈利预测：我们预测公司2025-2027 年归母净利润分别为1.04、1.79、2.99 亿元，对应PE 分别为31.2、18.1、10.8 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示：业务集中的风险、收并购项目不及预期风险、研报使用的信息更新不及时的风险、行业规模测算偏差风险。

□.冯.胜./.宋.瀚.清./.向.兰    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司