华通线缆(605196)：股权激励完成授予登记 非洲电解铝项目有望超预期

“电缆+油服耗材”出海龙头，股权激励计划完成授予登记根据公司8 月4 日公告，2025 年股票激励计划限制性股票授予已于2025 年8 月1日完成登记。我们认为，本次股权激励完成授予登记后，股权激励对象的应纳税款也将确认，股权激励对象（公司中层骨干）和大股东、资本市场利益将趋于一致。


　　公司电缆、油服业务海外产能布局持续完善。截至2024 年报，公司海外业务收入占67%，毛利占比达73%，是国内海外业务收入占比最高的电缆厂。电缆2005 年开始出口，先后在非洲、亚洲、美洲等地建设生产工厂。公司连续油管、智能管缆等油气钻采产品成功在中东、北美、南美等市场实现销售，与哈里伯顿、贝克休斯、斯伦贝谢保持持续稳定合作关系。


　　非洲电解铝一期建设稳步推进，有望在今年10 月投产根据二十二冶金结公司和中国有色网信息，近日金结公司承建的华通安哥拉电解铝项目项目核心设施—新鲜氧化铝仓和含氟氧化铝仓主体钢结构顺利封顶。7 月15 日，电解车间彩板封闭完成。2025 年4 月2 日，安哥拉本戈省省长MariaNelumba 女士考察华通电解铝项目建设进展，与华通代表石国星、奥德工业园总经理刘温德等举行会谈，就项目进展和未来规划展开深入交流。石国星表示，电解铝项目第一期预计将于2025 年10 月正式投产，目前各项工作进展顺利。公司已与大宗商品贸易商嘉能可（GLENCORE）、摩科瑞（MERCURIA）分别签订了2500 万美元、3000 万美元的商业合同，一期投产渐行渐近。


　　安哥拉水电成本优势突出，电解铝项目有望再造新华通安哥拉水电资源丰富，是非洲大陆水电发电潜力最大的国家之一。根据GlobalPetrol Prices， 安哥拉工业用电价格为0.011 美元/kwh，约等于0.08 元/度。国内SMM 电解加权平均电价0.4 元/度。根据我们测算，在乐观、中性、悲观假设下，安哥拉吨铝利润分别为6821 元、6336 元、5367 元，国内吨铝利润为3293元，按当前大宗商品价格，一期12 万吨电解铝完全达产后，中性假设有望新增7.6 亿元利润，相当于再造一个华通。


　　“反内卷”有望巩固电解铝行业前期供给侧改革成果，供需紧平衡持续2015-2017 年，供给侧改革通过严控新增、严查违规、严肃问责等政策重塑了行业新发展格局，有效关停了违规产能、遏制了产能盲目扩张，梳理形成国内电解铝4543 万吨/年合规产能天花板，改革成效显著。2025 年海外铝土矿及国内氧化铝的新增供应有望维系电解铝企业盈利状态。在国内“反内卷”政策背景下，2024-2026 年，全球电解铝供需紧平衡持续，铝价中枢有望上移。


　　盈利预测与估值


　　预计公司2025-2027 年归母净利润分别为3.3、8.6、11.5 亿元，同比+3%、+159%、+34%，年均复合增速53%，对应PE 分别为29、11、8 倍，维持 “买入”评级。


　　风险提示


　　全球贸易恶化；海外汇率波动；海外区域局势动荡风险；原材料价格大幅波动

□.邱.世.梁./.王.华.君./.陈.姝.姝    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司