西部矿业(601168)：矿冶两端持续发力 玉龙三期高效推进

事件：公司发布2025半年度报告，2025H1，公司实现营收316.2亿元，同比+26.6%，实现归母净利润18.7 亿元，同比+15.4%，实现扣非归母净利润18.3亿元，同比+9.0%。单季度看，2025Q2公司实现营收150.8 亿元，同比+7.7%，环比-8.9%，实现归母净利润10.6 亿元，同比+20.1%，环比+31.4%，实现扣非归母净利润10.5 亿元，同比+9.6%，环比+34.8%。


　　行业层面：供需缺口呈放大趋势，长期铜价中枢上行。中美制造业库存增速底部回升，去库周期，向补库周期的切换有望带动需求周期性回升。美联储货币周期的切换有望带动美元指数和美债收益率向下，利于提振铜的金融属性。长期来看，铜矿供应扰动加剧，供给增速逐年下移，需求受益于新能源需求保持高增，铜供需缺口呈放大趋势，基本面支撑铜价中枢上行。


　　公司层面：铜矿量价齐升，玉龙铜矿为重要利润来源。量：铜精矿/锌精矿/铅精矿25H1产量分别为9.2/6.3/3.5 万吨，同比分别+7.7%/+18.6%/+24.6%。冶炼端，25H1 公司电解铜产量18.2 万吨，同比+49.9%；铅锭产量8.6 万吨，同比+3534.3%；锌锭产量7.1 万吨，同比+17.1%。价：25H1 铜/铅/锌均价同比+4.2%/-0.4%/+5.2%。


　　玉龙三期积极推进。玉龙铜矿一、二选厂改扩建工程完工玉龙铜矿选矿量从1989万吨/年增加到2280 万吨/年，三期项目已于2025 年6月23 日收到核准批复，目前正在办理其他有关部门的相关手续。三期工程建成后，玉龙铜矿生产规模由1989 万吨/年增加至3000 万吨/年，铜金属年产能将达到20 万吨。今年5 月双利矿业二号铁矿选矿系统升级改造扩能工程开工，项目建成投产后，选矿产能将提升至300 万吨/年，年产铁精粉可达87 万吨，预计今年年底投产。公司各项目高效推进，具备一定的成长性。


　　盈利预测与投资建议：我们预计未来三年归母净利润分别为37.0/42.8/45.8 亿元，EPS 分别为1.55/1.80/1.92 元，对应PE 分别为11/10/9X，维持“买入”评级。


　　风险提示：铜锌钼等金属价格大幅下跌风险，项目进展不及预期风险，产销量不及预期风险等。

□.黄.腾.飞    .西.南.证.券.股.份.有.限.公.司