江山股份(600389)：草甘膦拐点已至 创制药、贵州项目放量在即

投资亮点


　　首次覆盖江山股份（600389）给予跑赢行业评级，目标价28.66 元，基于PE估值法，对应估值倍数15.0x（2026 年），公司是中短期草甘膦行业内少有新增产能的企业，我们认为，有望充分受益于草甘膦价格回暖。理由如下：


　　草甘膦价格拐点或至。2022 下半年以来，草甘膦价格已下行接近三年，当前草甘膦价格约处在2007 年以来的10.9%分位数。2025 年春节以来，草甘膦价格持续回暖，截至2025 年7 月31 日，价格收报2.63 万元/吨，年初以来涨幅10.5%。我们认为，草甘膦中长期价格拐点或至，从供给格局看，2025 年内除江山股份有较确定的新产能投放，其余新增产能进度均有所延后。从中长期需求端看，我们认为，行业库存水位已恢复至正常水平，百草枯的退出及抗草甘膦转基因种子的渗透率提升有望持续带动草甘膦需求，草甘膦价格上行空间充裕，涨价行情有望持续。


　　江山股份500 吨苯嘧草唑量产在即。公司于2023 年8 月公告新型创制绿色除草剂原药及制剂项目（JST-205 项目），截至2024 年底，JST-205项目工程累计投入占预算比例已达70%，目前江山股份苯嘧草唑已正式获批ISO 通用名，且在2025 年第7 批拟批准登记农药产品名单内，考虑到用药季节性，我们认为，JST-205 项目或在1H26 逐步贡献增量。


　　贵州项目投产在即。根据贵州江山磷化工资源综合利用项目环评，贵州江山草甘膦新增产能（一期权益产能约3.25 万吨）或在4Q25 逐步投产。我们预计，1H26 一期项目亦有望贡献明显增量，一二期全部投产后，公司新增权益产能约为草甘膦6.5 万吨，阻燃剂TEP 3.25 万吨/年，BDP1.95 万吨/年，TOP1.3 万吨/年，黄磷2.31 万吨/年，团球矿35 万吨/年，烧碱10.5 万吨/年，双氧水10.5 万吨/年，五氯化磷3.5 万吨/年。


　　我们与市场的最大不同？我们认为，当前市场部分计入了农药景气度转暖的预期，但江山股份创制药项目及贵州项目尚未充分反映在市值内，随着相关项目放量，公司市值仍有较充足的上行空间。


　　潜在催化剂：草甘膦价格持续上涨，苯嘧草唑正式出货，贵州项目投产。


　　盈利预测与估值


　　我们预计公司2025~2026 年EPS 分别为1.26 元、1.91 元，CAGR 为91.5%。


　　当前股价对应公司2025-2026 年P/E 分别为17.9x/11.7x。我们认为，公司各项业务均处于边际向好态势，贵州项目、创制农药项目有望带来超预期的利润弹性，我们给予公司目标价28.66 元，对应2026 年P/E 为15.0x，较当前股价有27.7%上行空间，首次覆盖给予“跑赢行业”评级。


　　风险


　　草甘膦格局持续恶化、贵州项目爬坡不及预期、创制农药放量不及预期。

□.李.熹.凌./.贾.雄.伟./.裘.孝.锋./.吴.頔./.李.唐.懿    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司