长江电力(600900)：Q2电量稳增 度电盈利亦有提升

长江电力发布2025 年中期业绩快报，1H25 实现营业收入365.87 亿元，同比+5.02%；归母净利润129.84 亿元，同比+14.22%。


　　营收稳健，业绩符合预期。上半年公司实现营业收入365.87 亿元，同比+5.02%；归母净利润129.84 亿元，同比+14.22%；基本每股收益0.5307 元/股，同比+14.22%，业绩增长主要受益于上半年水电发电量同比增长。其中，2Q25 实现营业收入195.72 亿元，同比+2.1%；归母净利润78.03 亿元，同比+5.5%。


　　乌东德来水偏丰，三峡偏枯，公司整体发电量稳定增长。2025 年上半年，乌东德水库来水总量约399.64 亿立方米，较上年同期偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32 亿立方米，较上年同期偏枯8.39%。上半年公司实现发电量1266.56 亿千瓦时，同比+5.01%，其中2Q25 实现发电量689.77 亿千瓦时，同比+1.63%。分电站来看，2Q25 三峡/葛洲坝/向家坝/溪洛渡/白鹤滩/乌东德分别实现发电量194.51/46.84/85.5/147.63/131.16/84.13 亿千瓦时，分别同比-12.4%/-9.1%/+7.9%/+9.8%/+16.2%/+7.0%，除三峡、葛洲坝外，公司其余电站电量均实现了较好增长。


　　Q2 度电盈利有所提升。测算公司2Q25 度电收入为0.284 元/千瓦时，同比+0.001 元/千瓦时，环比1Q25 下降0.011 元/千瓦时；度电归母净利润0.113元/千瓦时，同比+0.004 元/千瓦时，环比1Q25 增加0.023 元/千瓦时。预计度电收入提升可能与电量结构变化有关，高电价电站发电量占比提升，以及六库联调等增发效益，同时预计财务费用下降等因素也对度电盈利提升有所助力。


　　扩机+铭牌调整带来主业增量。当前公司正在办理溪洛渡、向家坝电站装机容量调整核准审批程序，同时积极推进向家坝、葛洲坝电站扩机纳规等工作。


　　公司公告拟出资266 亿建设葛洲坝航运扩能工程，拆除既有三号船闸，在左侧新建2 线单级船闸，并扩挖上下游引航道。项目建成后，葛洲坝枢纽将形成4 线船闸格局，有望降低船舶通航需求对发电调度的制约，同时也有利于推动实施葛洲坝电站扩机项目，提升葛洲坝电站的发电能力。


　　抽蓄+新能源协同发展带来新增长。抽蓄项目方面，截至2024 年底，甘肃张掖项目取水获得行政许可，湖南攸县项目完成股改并开工建设，同时公司全面受托运维长龙山抽蓄，管理抽蓄装机规模达到210 万千瓦；新能源方面，金下基地建设有序推进，公司累计接管运维金下新能源基地25 个场站、总装机容量超300 万千瓦，云南侧首批23 个光伏项目全部投产，有望打开成长空间。


　　盈利预测与估值。截至2025 年7 月30 日，十年期国债收益率为1.72%，按照公司分红不低于实现净利润70%的承诺测算，当前公司股价对应2025 年股息率3.44%，与十年期国债收益率息差达到1.72%，充分彰显投资价值。


　　预计公司2025-2027 年归母净利润分别为346.38、356.23、363.00 亿元，分别同比增长7%、3%、2%，当前股价对应PE 分别为20.3x、19.7x、19.3x，维持“增持”评级。


　　风险提示：来水情况不及预期；市场化电价机制建设不及预期；装机改造建设进度不及预期；用电需求不及预期等。

□.宋.盈.盈./.卢.湘.雪    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司