恩华药业(002262)：1H25收入利润稳健增长

公司发布2025 年中报，1H25 实现营收30.10 亿元（yoy+8.93%），归母净利7.00 亿元（yoy+11.38%），扣非净利6.99 亿元（yoy+10.33%），收入利润持续稳健增长，其中2Q25 营收14.99 亿元（yoy+6.64%），归母净利4.00 亿元（yoy+9.94%），扣非净利4.00 亿元（yoy+8.99%）。我们看好公司管制麻醉产品快速放量及创新药研发持续兑现，同时考虑到依托咪酯纳入川渝6 省、广东22 省联盟区域集采文件正式公布，我们认为集采降价压力充分释放（川渝联盟仅纳入依托咪酯中长链，公司长链剂型不集采；广东联盟仅要求报价不高于上次集采中标价即可中标），维持“买入”评级。


　　麻醉线：管制麻醉快速增长，带动麻醉板块平稳增长1H25 公司工业板块营收25.83 亿元（yoy+9.52%），其中麻醉线收入16.34亿元（yoy+7.32%），主因管制麻醉快速放量（我们估算1H25 羟瑞舒阿合计增速超30%，25 年预期收入增速约35%；1H25 新药富马酸奥赛利定翻倍增长，25 年全年预期翻倍增长）。考虑到25 年管制麻醉快速放量，但咪达唑仑7M24 升为1 类精神后开药受限，依托咪酯已纳入广东、川渝、广东等区域集采，销量可能略有影响，我们预计25 年麻醉线收入增速约10%。


　　精神板块稳定增长，神经板块强势增长


　　1）精神线：1H25 实现营收6.2 亿元（yoy+4.29%），考虑到精神板块短期无新品上市，25 年全年预期个位数增长；2）神经线：1H25 实现营收1.66亿元（yoy+107.33%），主因1 类新药氘丁苯那嗪片快速放量，我们预计25年氘丁苯那嗪片翻倍增长，神经线收入近50%增长。展望25 年，我们认为工业板块有望受益于高壁垒管制精麻&1 类新药放量，收入增长15%左右。


　　研发加速推进，富马酸奥赛利定和氘丁苯那嗪片有望开启新品收获期1）富马酸奥赛利定（TRV130）：μ阿片激动剂，已于5M23 获批上市并于23 年底纳入国家医保，有望与芬太尼系列协同共振，我们预期收入峰值20+亿元；2）安泰坦（氘丁苯那嗪片）：2M24 自Teva 引进，20 年底纳入国家医保，我们预期收入峰值10+亿元；3）早期管线：NH600001 乳状注射剂（麻醉镇静，依托咪酯改构，中国3 期临床结束，我们预期26 年获批上市）、 NHL35700（抗精分，中国2 期临床结束，公司预期25 年3 期临床）、NH102（抑郁症，中国2 期临床）等。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司经营稳健，各项业务平稳增长，我们维持25-27 年归母净利13.19/15.24/17.66 亿元（+15.33/15.58/ 15.82%yoy）。我们维持SOTP 估值304.54 亿元（仿制药PE估值211.01 亿元+创新药DCF估值93.52 亿元），维持目标价29.97 元。


　　风险提示：带量采购核心产品销售下滑的风险，产品研发进度不达预期。

□.代.雯./.李.奕.玮    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司