民士达(833394)：国产替代持续进行 公司业绩符合预期

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　　公司公布了2025 年中报业绩：公司2025 年上半年实现收入2.37 亿元，同比增长27.9%，归母净利润为6303 万元，同比增长42.3%，扣非归母净利润6112万元，同比增长55.7%；其中2025 年Q2，公司实现收入1.22 亿元，同比增长28.4%，归母净利润为3248 万元，同比增35.8%，业绩符合预期。


　　投资要点：


　　驱动电机、变压器市场需求旺盛，带动公司业绩持续增长。国内新能源汽车、风电、光伏、储能等行业高速发展，带动驱动电机和各类变压器市场需求增长。


　　海外方面，欧美电网升级和算力需求增长带动变压器需求扩张，加之公司持续加大海外市场的开发力度，推动芳纶纸在电气绝缘领域销量同比增长。分产品看，2025 年H1 芳纶纸实现收入2.27 亿元，同比增长22.8%，复合材料收入1020.8 万元，由于基数较小，同比增长1185.27%，主要是子公司在新能源汽车驱动电机等领域的业务逐渐步入正轨。分地区来看，2025 年H1 公司境内实现收入1.86 亿元，同比增长33.7%；境外实现收入5167 万元，同比增长10.7%。


　　上半年国内业务增长快于国外，我们认为主要是对国外竞争对手产品替代增加。


　　高端化产品占比增加，公司毛利率和净利率提升。2025 年H1，公司毛利率达到40.4%，同比提升了2.8pcts，其中2025 年Q2 毛利率为41%，同比提升2.34pcts，环比提升1.29pcts，毛利率提升主要高毛利产品占比提升所致。公司2025Q2 销售费用率4.59%，同比提升了0.63pcts，管理费用率为3.36%，同比提升0.31pct，最终公司2025Q2 归母净利率为26.53%，同比提升1.45pcts；2025H1 归母净利率为26.54%，同比提升2.68pcts。


　　下半年募投产能将加速释放，确保公司收入高增。公司1500 吨募投项目已经投产，吨纸能耗较老产线降低12%，能带动公司毛利率有所提升。同时，新产能的投放给公司收入增长提供了弹药，为高端化替代注入新动能，进一步提升盈利能力。


　　估值和投资建议：公司精准锚定新能源、低空经济和航空航天三大黄金赛道，拓展低空飞行器等新型领域，构筑超薄芳纶纸应用场景的技术壁垒。我们看好公司中长期的持续增长，维持公司2025-2027 年归母净利润为1.42、1.76 和2.27 亿元，同比增速为40.9%、24.3%和28.9%；对应目前的股价PE 为45x、36x 和28x，维持“买入”投资评级。

□.张.婧    .江.海.证.券.有.限.公.司