珠江啤酒(002461)：97纯生放量 看好原浆发展机遇

投资建议：97纯生放量，看好原浆发展机遇。市场担忧啤酒行业高端化放缓，但是我们认为，尽管超高端整体承压，但是由于区域市场发展阶段、竞争格局有所差异的背景下，区域酒在8-10 元价格带保持了较好的增长。


　　作为“广东粮、珠江水”的品牌代表，珠江啤酒深耕广东市场，2019 年珠江97 纯生上市后在珠三角地区快速放量，我们看好其长期发展空间，此外公司积极布局原浆品类，储备产品升级的下一个大单品。我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.45、0.56、0.67 元，对应2025 年7 月8日收盘价11.10 元PE 分别为25、20、17 倍，和行业估值水平较为接近，但是我们看好公司97 纯生放量后带来的成长性，预计25-27 年EPSCAGR 有望达到22%，对应2025 年PEG 为1.12，低于行业平均水平，首次覆盖给予买入评级。


　　区别于市场对啤酒高端化放缓的担忧，我们认为要关注到区域市场发展阶段、竞争格局变化的情况。2021 年后区域酒表现明显好于龙头酒，2021-2023 年珠江啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒销量CAGR 分别为4.8%、4.3%、3.7，而龙头华润啤酒、青岛啤酒销量CAGR 分别为0.4%、0.5%。


　　2024 年行业销量整体承压，3-12 月全国规模以上啤酒企业产量合计同比-8.42%，区域酒持续好于龙头酒。


　　珠江啤酒位于啤酒销量大省+价格带较高的广东省，客观环境较好。广东省由于湖南、广西等临近省份外来务工人口流入、天气炎热的原因，其啤酒产量位列全国第二。广东省毗邻中国港澳台，进出口贸易发达，其人均收入位列全国第六，经济发展水平和人均可支配收入也使得广东的啤酒市场结构处于全国较高的位置。


　　百威表现疲软，珠江啤酒97 纯生放量攫取份额。2020 年后，受宏观环境影响，百威在广东省表现疲软，我们预计其在广东省的市占率有所下降。


　　2019 年，珠江啤酒推出新品97 纯生，销量从2019 年的2.79 万吨增长至2022 年的22.07 万吨，CAGR 为99%。复盘珠江97 纯生成功的原因，我们认为主要系1）公司成功发挥在纯生方面的技术优势，转换为经济效益增长点。根据珠江啤酒官网描述，酒液采用皮尔森型酵母发酵，高级醇含量低，不上头，口感醇厚，并采用美国西海岸酒花，带有花香和水果香气，香气浓郁，层次丰富，开盖即闻到香气扑鼻而来。2）定位8-10 元主流价格带，竞争格局较好。竞品仅有百威旗下的哈尔滨啤酒，但哈尔滨啤酒更偏向于规模产品，并不是百威的核心投入产品。3）增加了一元换购活动，提高消费者复购率。


　　在口味化、差异化趋势下，公司积极布局原浆品类。980ml 珠江原浆品宣上突出广府文化IP，980ml 定价18 元/瓶，相比于1L 装青岛原浆则定价68 元，性价比优势突出。2025 年春节之际，公司开展“珠事顺，福满杯”主题活动，在全国各地商业圈、县域商超、餐饮店等开展主题促销活动，独具广府文化特色的980mL 珠江原浆销量同比增长近30%。


　　风险因素：中高端产品竞争加剧、原材料价格波动、宏观消费环境疲软

□.赵.丹.晨./.程.丽.丽    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司