新产业(300832)：国内业务短期有所承压 看好海外高增长趋势和长期空间

核心观点


　　公司2024 年及2025Q1 业绩符合预期。公司是化学发光领域的龙头企业，检测菜单齐全，产品线持续丰富，近年来装机量稳定增长，同时中大型发光仪器销售占比快速提升，带动试剂销量稳步提升。短期来看，国内业务受政策影响量价均有压力，25Q1 业绩叠加增值税率调整影响，预计上半年业绩承压；但近年海外业务呈高增长趋势，预计上半年维持良好的增长态势。预计下半年和明年国内政策影响将逐步减弱，公司业绩有望逐步恢复稳健增长趋势。长期看，公司有望持续受益于化学发光领域的国产替代进程，同时海外市场空间广阔，公司海外布局不断完善，具备较强的国际化发展潜力。


　　事件


　　公司发布2024 年报及2025 年一季报


　　2024 年实现营业收入45.35 亿元，同比增长15.41%，归母净利润18.28 亿元，同比增长10.57%，扣非归母净利润17.20 亿元，同比增长11.19%，基本每股收益为2.33 元/股。25Q1 公司实现营业收入11.25 亿元，同比增长10.12%；归母净利润4.38 亿元，同比增长2.65%；扣非归母净利润4.17 亿元，同比增长4.39%，基本每股收益为0.56 元/股。


　　简评


　　2024 年及25Q1 业绩符合预期，国内业务短期有所承压，海外保持稳健增长


　　公司2024 年实现营业收入45.35 亿元，同比增长15.41%；归母净利润18.28 亿元，同比增长10.57%；扣非归母净利润为17.20 亿元，同比增长11.19%。经计算，Q4 单季度实现营业收入11.21 亿元，同比增长9.75%；归母净利润4.45 亿元，同比下滑4.73%；扣非归母净利润3.90 亿元，同比下滑12.58%，2024 年业绩符合预期。其中2024 年国内业务实现收入28.43 亿元，同比增长9.32%，国内业务2024 年受集采、DRG 医保控费等多重影响有所承压；海外市场实现收入16.84 亿元，同比增长27.67%，海外市中大型装机占比稳步提升，带动了试剂销量持续增长，海外试剂已经进入快速放量阶段。


　　公司25Q1 实现营业收入11.25 亿元，同比增长10.12%；归母净利润4.38 亿元，同比增长2.65%；扣非归母净利润4.17 亿元，同比增长4.39%，业绩符合预期。其中，25Q1 国内业务收入同比增长0.11%，国内业务继续受集采执行的影响，叠加增值税率调整，预计公司试剂出厂价有所下降，国内业务阶段性承压；海外业务持续保持平稳增长，25Q1 海外业务收入同比增长27.03%。


　　国内大型机装机表现亮眼，三级医院等大型医疗终端客户持续取得突破公司通过高速化学发光免疫分析仪MA GLUM I X8、MAGLUMI X6 及流水线产品SATLARS T8 的推广，持续拓展国内大型医疗终端，2024 年公司在国内市场完成全自动化学发光仪器装机1641 台，大型机占比达74.65%，同比提升11.31 个百分点。公司通过大型机X8 及X6 的持续推广，不断加大对三级医院等中大型终端的开拓和渗透，截至2024 年末，公司产品服务的三级医院数量达到1732 家，较2023 年末增加了197 家，带动了公司市场份额的稳步提升，国内三级医院的国产替代有望加速。与此同时，公司深化产学研合作与多中心临床研究，强化在化学发光领域的技术壁垒，特别是“小分子夹心法”等特色产品的竞争优势，进一步带动高附加值试剂的市场渗透，持续提升行业影响力。


　　海外市场2024 年装机超预期，客户结构持续优化，试剂进入快速放量阶段公司经过多年全球化深耕，已构建起显著的海外品牌优势，通过“区域化运营+本地化深耕”双轮驱动，公司品牌的国际影响力持续提升。在本地化布局方面，2024 年公司完成印度尼西亚、马来西亚、泰国全资子公司设立，并建立越南河内办事处，2025 年初成功落地韩国子公司。截至目前，公司已在14 个核心国家建立本地化的分支机构，有望成为区域业务增长的强力引擎。以印度市场为例，通过7 年深耕本地化运营与多元化渠道布局，已建立完善的代理网络，2024 年印度市场销售收入突破2 亿元，标志着海外业务从区域拓展进入深度经营的新阶段。公司通过持续优化代理体系与聚焦大中型客户开发，2024 年海外市场共计销售全自动化学发光仪器4017 台，中大型发光仪器销量占比提升至67.16%，较同期增长10.43 个百分点，公司客户质量持续优化， 正逐步突破海外中大型终端，同时也推动海外试剂进入快速放量阶段，2024 年公司海外试剂业务收入同比增长26.47%，2025 年有望保持较高增长，试剂占比持续提升。


　　25Q1 公司毛利率受仪器销售占比提升、试剂价格下降等影响有所下滑，费用率控制良好公司2024 年主营业务综合毛利率为72.26%，同比下降0.86 个百分点。其中试剂毛利率为88.61%（-0 .6 7pp），仪器毛利率为29.82%（+0.24 pp）。受国内集采政策深化影响，试剂收入增速放缓，但通过优化生产成本与供应链效率，国内外试剂毛利率仍保持稳定。公司2024 年销售费用率为15.75%（-0.24 pp），管理费用率为2.76%（+0.04 pp），研发费用率为10.00%（+0.69 pp），财务费用率为-0.77%（+0.01 pp），各项费用率基本保持稳定。


　　2024 年公司经营性现金流净额为13.56 亿元，同比下降4.36%。公司2024 年末应收账款余额为9.50 亿元，较年初大幅增长53.13%，主要系收入规模增长及公司为支持经销商加大信用支持力度。长期应收款年末余额为3.1 1亿元，较年初增长64.30%，主要系仪器分期收款销售业务规模增长所致。其余财务指标基本正常。


　　25Q1 公司销售毛利率为68.02%（-5.82pp）；销售费用率14.21%（-1.40pp），管理费用率2.52%（-0.35p p ），研发费用率9.06%（-0.87pp），财务费用率-1.35%（-1.06pp）。毛利率下降主要受仪器销售占比提升、国内业务部分试剂因集采执行及增值税政策调整导致价格下降，以及毛利率相对较低的流水线产品销售增加等因素影响。


　　销售、管理及研发费用率均同比下降，主要得益于公司持续严控费用。经营活动产生的现金流量净额为0 . 1 9 亿元（同比-92.92%），经营活动产生的现金流大幅下降主要由于公司2024 年12 月ERP 系统升级，部分2 0 2 4 年12 月的应付账款推迟至2025 年第一季度集中支付，导致购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加。


　　展望Q2 及全年，Q2 业绩预计持续承压，下半年收入增速有望环比改善展望Q2 及2025 年，预计25Q2 国内业务收入受集采降价影响仍有所承压，行业检验量受DRG、医保飞检、检验互认等情况影响预计也有所承压，但海外业务收入有望保持较高增长。2025 年整体收入预计有一定增长，利润增速预计低于收入增速，主要由于毛利率较高的国内试剂业务有所承压。公司去年下半年基数偏低， 国内集采降价影响去年下半年已部分体现，下半年收入增速有望环比改善。


　　盈利预测与估值


　　短期看，公司作为化学发光领域的龙头企业，检测菜单齐全，产品线持续丰富，公司装机量稳定增长，同时中大型发光仪器销售占比快速提升，三级医院等大型医疗终端客户持续拓展，有望带动试剂销量稳步提升，但短期国内业务受集采执行及增值税政策调整影响，试剂出厂价预计有所下降，短期业绩预计有所承压。中长期看，公司有望持续受益于化学发光领域的国产替代进程，同时公司海外布局不断完善，具备较强的国际化发展潜力。我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为51.61、61.89、73.61 亿元，同比增速分别为13.80%、19. 91 %、18.94%，归母净利润分别为19.70、23.78、28.93 亿元，同比增速分别为7.76%、20.67%、21.69%。以202 5 年6月26 日收盘价计算，2025-2027 年PE 分别为23、19、16 倍，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1）集采政策风险：2023 年及2024 年安徽省牵头开展了化学发光试剂的集中带量采购，目前正逐步落地执行，可能对公司产品的出厂价形成冲击，影响公司产品的收入及利润率水平。部分国家政策具有不可预测性，我们的盈利预测存在达不到的风险。


　　2）市场竞争加剧风险：IVD 行业内厂家较多，行业竞争正逐步加剧，不排除部分厂家为扩大市场份额出现降价行为，影响公司的市场份额，导致行业竞争进一步加剧。


　　3）研发及注册进展不达预期的风险：公司的分子诊断、凝血试剂等产品线仪器仍需要持续更新迭代，化学发光试剂项目仍在持续拓展，公司仪器及试剂的研发进展存在不确定性，可能会对公司业绩造成一定影响。


　　4）核心原料及零部件断供风险：目前国内IVD 厂商在部分原料及零部件供应方面仍须依赖进口，若发生突发事件可能导致原材料短缺或价格大幅提升，影响公司的生产进度及成本。


　　5）医疗合规要求提升影响：医疗行业合规要求提升等政策可能导致招投标进度延后，导致仪器装机数量减少，进而影响试剂产出。

□.贺.菊.颖./.王.在.存./.李.虹.达./.喻.胜.锋    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司