赣粤高速(600269)：通道扩容增效提质 静待估值修复良时

坐拥江西省内核心通道，成本优势助力路产毛利水平行业领先。作为江西省唯一公路上市平台，公司的核心路产昌九高速、昌泰高速、昌樟高速等均为省内高速公路网中的核心通道，其中昌九高速、昌樟高速的改扩建工作分别于2019、2015 年完成并投入使用，而昌泰高速所属樟树至吉安段的主体改扩建工作也即将在2025 年完成，通道产能上限已经打开。依托省内建设和经营成本优势，公司路产毛利水平行业领先，除2020 年外，2015 年以来公司毛利率基本保持在40%-55%的较高区间。当前公司改扩建工作正在有序进行，伴随产能持续爬坡，公司周转率和利润率均有望迎来回升，进而带动ROE 改善。


　　江西省内路网建设步入成熟，建设赣粤省际通道积极融入湾区联通。


　　据《江西省高速公路网规划修编（2018-2035 年）》指引计算，2023-2035 年期间江西省高速公路里程CAGR 基本在2%以下低速增长水平，大盘增长降速有利于存量路产的流量稳固。未来全省将在对接粤港澳大湾区互联互通方面持续努力，通过赣南等地区深度参与大湾区建设，积极培育新的增长极。


　　内需挖潜尽享需求红利，静待估值修复良机。基本面来看，伴随改扩建工程投产叠加近年来地方文旅部门与交通部门的联动投入，公司路产业务收入规模持续上台阶，2025 年1-4 月昌九/昌樟/昌泰高速通行费收入累计较19 年同期增长74.0%/8.7%/17.5%。定价层面，无风险收益率低位震荡，基本面稳健的高股息资产配置价值持续凸显。而央国企市值管理大幕拉开后，分红基础坚实的赣粤高速或将演绎“市值-分红-平台运作”的产投两端良性互动，估值修复机遇可以期待。


　　盈利预测与投资建议。预计公司25-27 年归母净利润分别为13.14、13.91、14.33 亿元。基于DDM 模型测算出公司每股合理价值为5.81元/股，首次覆盖给予“增持”评级。


　　风险提示。需求波动；政策变动；非公路业务经营波动等。

□.许.可./.王.航    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司