顺丰控股(002352)：件量增长超预期 看好公司业绩较高确定性

事件：公司发布 5月经营数据，5月收入合计251.13 亿元，同比+11.34%，其中，速运物流实现业务量14.77 亿票，同比+31.76%。


　　点评：


　　业务拓展成效显著，件量持续超预期增长。


　　2025 年以来公司业务量实现逐月增长提速，件量增长显著跑赢行业。5 月公司速运物流业务实现业务量14.77 亿票，同比+31.76%，超出行业增速14.6pct，件量持续保持较高增长水平。我们分析，其一得益于公司不断渗透各行业客户，持续开拓新的业务场景；其二得益于公司在线路运营上的优化，通过大数据分析预测线路产能情况，针对装载率比较低的线路推出优惠的价格，从而利用空仓的资源，提高整体的产能利用率；其三得益于国补政策刺激高科技产品消费等支撑公司高端产品增速。


　　时效件稳健增长+新业务持续盈利+现金流改善，看好公司价值提升。


　　1）时效业务稳健增长：时效业务为利润基本盘，直营制、航空网络及末端服务多维构建深厚壁垒，随鄂州轴辐式枢纽投产，时效件票单价及利润能力仍有提高空间。


　　2）新业务持续盈利：1）经济业务回归聚焦直营，21H2 起陆续清理特惠专配及 23 年 6 月剥离亏损丰网后，主打“电商标快”直营体系产品，产品结构梳理下有望加速经营改善；2）快运或加速利润释放，受益网络融通，格局好转及履约修复双轮驱动，未来盈利空间可期；3）同城即时配送分部方面，公司通过业务结构优化、精细化管理及科技驱动实现转盈，2024 年分部净利润扩大至 1.32 亿元，同比+161.80%。


　　3）现金流持续改善：剔除与经营无关的税费返还因素之后，公司自由现金流自2021 年-40 亿元转正至2022 年的128.70 亿元和2023 年的126.55 亿元，2024 年公司自由现金流同比增长69.96%至215.08 亿元，一方面公司业务规模增长有望带来经营性现金流持续增长，另一方面公司资本开支或已达高峰、未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。


　　投资步入回报期，网络融通推进或带动利润率稳步提升。


　　2024 年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金93.45 亿元，同比-25.07%，公司资本开支自2021 年以来逐年下降，随着资本开支收窄，我们预计投资进入回报期；网络融通深化推进，2021 至2024 年降本幅度分别超过6、8、11、13 亿元，多网融通降本成效显著，利润率稳步提升，2024 年归母净利率3.58%，同比+0.39pct，25Q1 归母净利率3.20%，同比+0.27pct。


　　中长期鄂州机场赋能，国际业务有望打开第二增长曲线。


　　截至2024 年底公司在鄂州货运枢纽累计开通国内航线55 条，国际航线15条，全货机国际航班超过9100 架次，同比+19%，形成了以鄂州货运枢纽为核心连通欧美、深圳枢纽为辅助连通东南亚及日韩的全球航网布局。相较于本土快递物流业务，国际业务具备更高的毛利率；相较于海外物流公司，本土企业更青睐使用国内物流品牌，受益于中国企业出海提速，我们认为未来国际物流业务大有可为。随着鄂州机场投入使用、公司货机规模和国际航班数量逐步提升，国际业务有望得到加速发展。


　　盈利预测与投资评级：


　　公司成功转型综合物流领跑者，在持续夯实快递基本盘之外，公司多元拓展快运、冷运及医药、同城、供应链及国际等新兴业态，新业务已陆续达到各自市场领先地位，并通过网络融通、业务结构优化等多维精益运营助力盈利改善，收入稳步提升叠加利润率提升，利润及估值有望双升。


　　我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为119.11 亿元、142.57 亿元、168.45 亿元，同比分别增长17.1%、19.7%、18.2%，对应6 月19 日市盈率分别20.6 倍、17.2 倍、14.6 倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。


　　风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

□.匡.培.钦./.秦.梦.鸽    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司