华厦眼科(301267)：暑期旺季即将来临 看好全年业绩稳定增长

核心观点


公司25Q1收入10.93 亿元（同比+11.74%），归母净利润1.50 亿元（同比-4.00%），扣非归母净利润1.40 亿元（同比-11.12%），收入端增速有所回暖，利润端短期仍表现承压。25Q2 预计眼科行业和公司经营有所承压， 但展望2025 全年，公司整体业务有望实现稳定增长，公司旗下成熟医院业绩有望稳定增长、亏损医院有望逐步扭亏； 同时，公司外延并购的成都爱迪等医院并表带来新的业务增量，公司继续在全国重点区域布局专科医院及视光中心，未来有望扩大医疗服务网络、提升品牌影响力。


事件


公司发布2024 年报及2025 一季报


公司2024 年实现收入40.27 亿元（同比+0.35%） ，归母净利润4.29 亿元（同比-35.63%），扣非归母净利润4. 09亿元（同比-38.29%）。EPS 为0.51 元。


公司2025 年一季度实现收入10.93 亿元（ 同比+11.74%），归母净利润1.50 亿元（同比-4.00%），扣非归母净利润1.40 亿元（同比-11.12%）。EPS 为0.18 元。


简评


屈光视光业务平稳增长，白内障业务有所下滑，利润端表现低于预期


公司2024 年实现收入40.27 亿元（同比+0.35%） ，归母净利润4.29 亿元（同比-35.63%），扣非归母净利润4. 09亿元（同比-38.29%），受行业需求阶段性放缓及竞争加剧等因素影响，公司全年收入端增速放缓，利润端出现一定程度下滑，预计与集采、DIP/DRG 政策有关。公司2025 年一季度实现收入10.93 亿元（同比+11.74%），归母净利润1.50 亿元（同比-4.00%），扣非归母净利润1.40 亿元（ 同比-11.12%），收入端增速有所回暖，利润端短期仍表现承压，可能仍受到消费环境及医保控费等多方面因素影响。


分业务来看，2024 年公司白内障项目收入8.73 亿元（ 同比-11.56%） ； 眼后段项目收入5.36 亿元（ 同比+0.19%）；屈光项目收入12.96 亿元（同比+7.44%）； 眼视光综合项目收入10.69亿元（同比+5.15%）；其他业务收入2.53 亿元（同比-5.63%）。屈光视光业务平稳增长， 白内障业务在集采及DRG/DIP 影响下同比有所下滑。


内生增长+外延并购，持续布局全国眼科医疗服务网络截至2024 年底，公司已在全国18 个省和直辖市、48 个城市开设 62 家眼科专科医院和 66 家视光中心，辐射国内华东、华中、华南、西南、华北等广大地区，通过连锁运营的模式建立了全国范围内的诊疗服务网点体系。公司下属医院厦门大学附属厦门眼科中心于 2004 年获评国家三级甲等专科医院，于 2012 年获评国家临床重点专科（眼科）建设单位，并设有博士后科研工作站和院士专家工作站。


2024年4月30日，公司公告收购成都爱迪、睢宁复兴、微山医大等多家医院，持续深化区域市场影响力。


其中，成都爱迪为公司旗下第二家三甲眼科专科医院，也是成都市唯一一家三甲眼科专科医院，汇聚了胡玉章教授、张军军教授、刘谊教授等多位国内眼科顶尖专家，具备高水平的诊疗服务能力。收购成都爱迪将进一步壮大公司眼科领军人才队伍，提升公司诊疗技术、科研和教学水平。同时，围绕医院本地化需求，公司持续推进视光中心建设，形成“1+N”医疗服务网络布局，充分发挥协同效应优势。并表因素预计对公司202 4 年全年收入贡献3-5%增量，对利润贡献幅度预计小于收入端。


预计公司未来将通过自建或收购的方式在全国布局眼科专科医院，重点布局人口相对较多、经济和消费能力较强的一二线城市，进一步扩大业务覆盖范围。通过现有医院内生增长以及产业基金外延并购的“ 双轮驱动”，未来公司业绩有望保持高速增长。


25 全年公司整体业务有望改善


2025 年Q2 预计公司经营有所承压，受集采导致的去年同期高基数影响，预计短期白内障业务仍有所承压，同时DRG/DIP 政策对眼病和白内障业务预计也有一定影响； Q2 是屈光视光等消费眼科业务传统淡季，且今年征兵政策调整导致部分屈光手术量前置到一季度开展，预计对Q2 屈光业务有一定影响。但展望2025 全年，公司整体业务有望实现稳定增长，公司旗下成熟医院业绩有望稳定增长、亏损医院有望逐步扭亏；同时，公司外延并购的成都爱迪等医院并表带来新的业务增量，公司继续在全国重点区域布局专科医院及视光中心，未来有望扩大医疗服务网络、提升品牌影响力。


医保控费及消费环境等影响下毛利率有所下降，25Q1 费用端控制良好2024 全年，公司综合毛利率为44.19%，同比下滑4.84 个百分点，公司基础眼病和消费眼科毛利率均出现一定程度下滑，可能受到消费环境及医保控费等多方面因素影响，其中白内障业务毛利率下滑幅度较大， 公司23 年白内障业务毛利率较高，24 年晶体集采+医保控费双重影响下，公司晶体收费价格降低、白内障高端术式开展预计也受到一定限制，对毛利率影响较大；销售费用率14.46%，同比增加1.18 个百分点，主要由于品牌推广活动等费用增加；管理费用率12.51%，同比增加0.99 个百分点；财务费用率0.87%，同比提升0. 37 个百分点，主要由于公司募集资金现金管理产生利息收入减少所致；研发费用率1.75%，同比提升0.01 个百分点。


经营活动产生的现金流量净额同比-14.66%；投资活动产生的现金流量净额同比-139.16%，主要由于2024 年利用闲置货币资金购买理财产品增加以及取得子公司及其他营业单位支付的现金净额增加所致；筹资活动产生的现金流量净额同比+66.23%，主要由于回购上市公司股票及支付租赁负债本金和利息增加所致。公司其他财务指标保持正常。


2025Q1，公司综合毛利率为44.97%，同比下滑4.00 个百分点，可能仍受到消费环境及医保控费等多方面因素影响。公司期间费用控制良好，其中销售费用率12.45%，同比下降0.33 个百分点；管理费用率11. 20 %，同比下降0.44 个百分点；财务费用率1.00%，同比提升0.42 个百分点；研发费用率1.42%，同比下降0. 35 个百 分点。经营活动产生的现金流量净额同比+26.98%。公司应收账款周转天数为25 天（同比下降7 天）、应付账款周转天数为26 天（同比下降2 天）。公司其他财务指标保持正常。


盈利预测与估值


短期来看，公司内生医院业务有望稳定增长、外延并购有望贡献增量，全年各业务板块在低基数基础上有望实现增长。中期来看，公司业务结构持续调整优化，盈利能力预计有所改善；公司也在积极加快外延扩张步伐，继续在全国重点区域布局医院。长期来看，公司持续受益于国内眼科疾病需求端的扩容带来的行业增长。


我们预计2025-2027 年，公司营业收入分别为45.71、51.18 和55.02 亿元，分别同比增长13.52%、11. 95 %和7.51%；归母净利润分别为4.95、5.61 和6.23亿元，分别同比增长15.39%、13.41%和11.02%。维持“ 买入”评级。


风险提示


医保控费风险：在医保费用总量控制的背景下，若公司持续增加对医保收入的依赖或者无法顺利拓展其他非医保项目收入，则公司未来收入的稳定性和增长的可持续性可能受到不利影响；医疗纠纷和事故风险：眼科诊疗行为客观上存在着程度不一的风险，如引发医疗事故或纠纷，可能导致公司面临投诉、经济赔偿、行政处罚或法律诉讼，对公司品牌声誉产生不利影响，进而会对公司的业务经营能力、经营业绩及财务状况产生不利影响；


集采等政策影响公司盈利能力风险：近年来公司整体毛利率水平稳中有升，但医疗服务行业受政策因素影响较大，若眼科医疗服务价格调整或眼科高值耗材带量采购结果降幅较大，可能会影响公司盈利能力；医院运营风险：医院日常经营存在医疗安全、医疗质量、医保基金合规使用等相关风险；若合规性管控不足，存在医疗反腐和医保飞行检查力度加大背景下的合规性风险。

□.贺.菊.颖./.王.在.存./.刘.慧.彬    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司