圣元环保(300867)：垃圾发电主业提质增效 第二成长曲线牛磺酸项目渐行渐近

【事项】


　　近日，公司在深交所互动易平台回复投资者关于牛磺酸项目的问题，表示：公司将按照"原料供应+终端产品"市场营销模式，一方面向食品、药品、饲料等厂商直接销售牛磺酸原料，另一方面打造了"牛磺酸+"立体化终端产品矩阵，目前已针对不同消费场景和人群需求，开发出多款产品，并持续不断丰富产品种类，全面覆盖食品、药品、保健品、宠物食品及饲料等领域。


　　【评论】


　　第二成长曲线牛磺酸项目渐行渐近，新消费拉动下成长潜力可期。牛磺酸又称牛胆酸，是一种含硫的非蛋白氨基酸。据牛磺酸龙头企业永安药业2024 年年报披露，牛磺酸受功能性饮料、宠物食品添加、婴幼儿食品添加、水产饲料添加（限抗）等领域的拉动，需求增长迅速。


　　据公司2024 年年报披露，公司在泉港石化园区投资建设年产4 万吨牛磺酸原料生产线，采用环氧乙烷法，于2024 年6 月开工建设。据公司在深交所互动易平台披露，牛磺酸项目正有序推进中，预计于2025 年下半年投产。公司年产4 万吨牛磺酸原料产能规模较大，接近永安药业在运行的年产5.8 万吨牛磺酸原料项目，未来不排除成为牛磺酸原料领域的核心供应商。同时，公司积极构建下游牛磺酸核心产品矩阵，元气小树?牛磺酸能量饮、牛磺酸左旋肉碱运动营养饮料和保健品圣元树?西洋参牛磺酸口服液等产品已经上市。公司从牛磺酸原料到牛磺酸产品全产业链布局，受功能性饮料、宠物食品等新消费领域的拉动，未来成长可期。


　　垃圾焚烧发电主业提质增效，经营业绩持续改善。圣元环保主营垃圾焚烧发电业务，目前在福建、山东、江苏、安徽、甘肃等省份拥有13个垃圾焚烧发电厂。公司年垃圾进厂量从2020 年的414.84 万吨提升至2024 年的601.65 万吨。2021 年，公司下属4 个电厂纳入可再生能源发电补贴项目清单，一次性确认自开始运营至正式纳入可再生能源补贴项目清单期间的累计国补收入，致使当年归母净利润大幅增长。


　　此后，由于未有新项目纳入国补清单，导致公司归母净利润回落。公司在垃圾焚烧发电产能趋于稳定的背景下，公司提质增效措施多管齐下：1）垃圾焚烧锅炉改造提升热效率；2）拓展“焚烧+”，协同处置餐厨厨余垃圾、污泥、工业固废等；3）供汽供热改造；4）加大AI智慧焚烧的应用。以供热改造为例，2024 年公司下属 7 个垃圾发电厂对外供蒸汽13.33 万吨，同比增长311%，对收入和利润均有明显的贡献。在公司提质增效措施的刺激下，经营业绩不断改善。2024 年，公司实现归母净利润1.82 亿元，同比增长24.29%；2025年一季度，公司实现归母净利润6830万元，同比增长43.24%。垃圾焚烧发电主业的提质增效，有望持续为公司业绩的增长注入动力。2025 年 2月，公司与中闽水务签署协议，拟以3.82亿元对价出售圣泽环境和龙海水务 100%股权，剥离水务资产、聚焦垃圾发电主业。


　　我们预计公司2025-2027年营业收入分别为16.2/19.4/22.3亿元，同比增速分别为2.22%/19.93%/14.95%，归母净利润为2.62/3.11/3.77亿元，同比增速分别为44.1%/18.61%/21.26%，EPS分别为0.97/1.15/1.39元，对应2025年5月21日收盘价 PE为18.02/15.19/12.53倍，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　【风险提示】


　　牛磺酸项目建设进度不及预期；


　　牛磺酸终端产品推广不及预期。

□.周.喆    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司