远兴能源(000683)：行业底部凸显盈利韧性 兼具高成长与高分红

公司公告：公司发布2024 年报及2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入132.64 亿元（YoY+10.13%），归母净利润18.11 亿元（YoY+28.46%），扣非归母净利润20.72 亿元（YoY-14.17%）；其中2024Q4 实现营业收入28.92 亿元（YoY-27.81%，QoQ-12.45%），归母净利润0.07 亿元（YoY+106.90%，QoQ-98.89%），扣非归母净利润2.80 亿元（YoY-68.03%，QoQ-52.03%）。2025Q1 实现营业收入28.69 亿元（YoY-7.33%，QoQ-0.80%），归母净利润3.39亿元（YoY-40.40%，QoQ+5027.51%），扣非归母净利润3.35 亿元（YoY-41.10%，QoQ+19.56%），业绩符合预期。同时公司发布2024 年度利润分配预案，拟向全体股东每10 股派发现金3 元（含税），预计分红总额11.16 亿元，分红率61.6%，当前股息率5.8%。


　　价格逐步筑底+费用端改善，行业底部公司盈利韧性凸显。据公司公告，2024 年公司共生产各类产品908 万吨，其中纯碱578 万吨（+309 万吨），小苏打143 万吨（+25 万吨），尿素166 万吨（-1万吨），其它化工产品21 万吨，其中纯碱和小苏打产量大幅提升的主要原因是控股子公司银根矿业阿拉善天然碱项目一期（500 万吨纯碱+40 万吨小苏打）全部达产，产能逐步释放，2024 年银根矿业实现营业收入61.84 亿元，净利润22.41 亿元，净利率约36%，比中源化学高25pct。2024 年非经常损益主要包括资产减值损失1.02 亿元、公允价值变动损失0.73 亿元等；此外公司与中煤能源存在纠纷，处于仲裁未决阶段，基于财务谨慎性原则，2024 年度计提预计负债1.85 亿元，截至2024年12 月31 日，公司未决仲裁事项的预计负债余额为11.49 亿元。据百川盈孚数据，2025Q1 重碱、轻碱、小苏打、尿素均价分别为1497、1409、1477、1759 元/吨，分别同比-34.76%、-33.89%、-20.15%、-21.21%，分别环比-3.43%、-3.28%、-0.81%、-3.94%，主营产品价格均出现不同程度的下行，业绩逐步筑底。费用端方面，2025Q1 四费合计3.27 亿元（YoY-1.29 亿元，QoQ-1.35 亿元），其中销售费用0.69 亿元（YoY-0.09 亿元，QoQ-0.51 亿元），管理费用1.77 亿元（YoY-0.59亿元，QoQ-0.95 亿元）。当前纯碱行业绝大部分企业已处于亏损状态，公司天然碱工艺成本优势显著，底部利润坚实，盈利韧性凸显。


　　阿拉善天然碱一期达产+二期25 年底投产，继续延伸投资建设碳回收综合利用120 万吨小苏打，未来高成长可期。据公司公告，基于生产工艺和产能结构的部分优化，阿拉善天然碱项目一期产能调整为500 万吨纯碱+40 万吨小苏打；二期调整为280 万吨纯碱+40 万吨小苏打。天然碱项目一期于2023年6 月投料试车，第一条、第二条、第三条和第四条生产线（合计500 万吨纯碱+40 万吨小苏打）已全面达产，将逐步贡献业绩增量。天然碱项目二期规划投资约55 亿元，于2023 年12 月启动建设，预计2025 年底建成，二期建设将逐步扩大公司天然碱业务规模，成本优势还将进一步提升。此外，银根化工拟规划建设碳回收综合利用120 万吨/年小苏打项目，项目计划总投资35.6 亿元，目前已取得阿拉善右旗下发的《项目备案告知书》，建设周期约20 个月；该项目依托已建成的阿拉善天然碱开发利用项目和绿电资源，响应国家碳减排的政策，原料用气是回收纯碱生产过程尾气中的二氧化碳，充分回收天然碱加工过程中产生的含碱母液，实现物料的循环利用，项目建设能够充分发挥资源优势，建成现代化的绿色碱业基地。


　　投资分析意见：考虑到短期纯碱价格下行较多，对2025-2026 年纯碱价格假设分别下调22%、24%，公司2025-2026 年归母净利润分别为15、22 亿元（前值为26、36 亿元），新增2027 年盈利预测，预计2027 年公司归母净利润为26 亿元，当前市值对应PE 分别为13、9、8 倍，可比公司中盐化工、三友化工、苏盐井神2025 年平均PE 估值为14 倍，给予公司2025 年PE 估值14 倍，当前市值上行空间约8%，维持“增持”评级。


　　风险提示：原材料价格大幅上行；产品价格大幅下行；下游需求不及预期；银根矿业天然碱项目投产不及预期；参股子公司蒙大矿业涉及诉讼的风险；2025 年2 月18 日公司收到中国证监会内蒙古监管局下发的《行政处罚决定书》，关注相关风险。

□.任.杰./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司