天能股份(688819)：政策稳定需求 盈利能力有望恢复

事件：公司202 4 年实现营收 450.42 亿元，同比变化-5.7%；实现归母净利润15.55 亿元，同比变化-32.5%；扣非归母净利润10.98 亿元，同比变化-41.7%。


　　Q4 单季度实现营收121.54 亿元，同比变化-4.2%，环比增长7.9%；实现归母净利润0.90 亿元，同比变化-84.8%，环比变化-66.5%；扣非归母净利润0.8 亿元，同比变化-84.4%，环比变化-70.1%。


　　公司2025 年Q1实现营收102.39亿元，同比增长9.8%，环比变化-15.8%；实现归母净利润4.2 亿元，同比变化-16.3%，环比增长365.4%；扣非归母净利润2.14 亿元，同比增长43.7%，环比增长168.1%


　　下游需求不及预期，盈利能力略有下滑。公司2024 年销售毛利率/净利率分别为15.1%/3.5%，分别同比变化-2.5pp/-0.9pp。公司2025 年Q1销售毛利率/净利率分别为14.9%/4.2%，分别同比变化-1.0pp/-1.3pp。盈利能力下滑主要原因为行业政策落地较晚，下游需求受到抑制，及主要原材料铅价格出现异常波动。


　　费用方面， 公司2024 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.2%/2.4%/4.2%/-0.3%，分别同比变化-1.3pp/0.0pp/0.4pp/0.2pp。


　　国内政策稳定，海外业务起量，销量将恢复增长。受政策影响，2024 年公司铅酸电池销量113.6 万KVAh，同比下降9%。2024 年新国标正式落地。使用铅酸蓄电池的装配完整的电动自行车整车质量应小于或等于63kg，其他类型的装配完整的电动自行车的整车质量应小于或等于55kg，好于预期。此外，2024 年东南亚地区“油改电”、“禁摩”等政策稳步推进，伴随电动轻型车海外需求进一步提升，下游市场空间将打开。考虑市场集中度提升及下游需求旺盛，预计2025年公司铅蓄电池出货恢复到之前增速。


　　多种类电池技术研发，助力公司未来发展。公司在钠离子电池和燃料电池领域取得显著进展，成功开发出多款钠离子电池产品，能量密度分别为160Wh/kg和95Wh/kg，适用于储能和小动力市场。氢燃料电池方面，公司成功研发出最高功率达160kW的氢燃料电池发动机系统，适用于公交、工程机械、物流等多领域。此外，公司还设计并制备出能量密度分别为300Wh/kg 和400Wh/kg 的固态电池原型产品。


　　盈利预测：预计2025-2027 年EPS 分别为2.5元、2.76 元、3.13元，对应PE分别为10 倍、9 倍、8 倍。


　　风险提示：新产品技术替代的风险；核心技术泄密与核心人员流失风险；新产品、新技术的研发风险；经销商管理风险；原材料价格大幅波动风险；产品质量与安全生产风险；环境保护及职业健康风险；存货管理风险；财务风险；行业政策风险；市场竞争加剧的风险；宏观环境风险。

□.韩.晨    .西.南.证.券.股.份.有.限.公.司