广东宏大(002683)：民爆矿服创领一体化 转型军工擘画新宏图

内生外延打造民爆矿服一体化领军企业，未来成长路径清晰。公司是国内工业炸药产能领先、矿山工程资质齐全、矿服规模领跑行业的矿山民爆一体化服务商，现已形成民爆、矿服、防务装备三大板块。混合所有制凸显公司体制机制优势，员工积极性高，2010-2024 年归母净利润CAGR 高达17%，未来或凭民爆产能持续整合、矿服渗透西部及海外市场、转型防务装备获取长期成长。


　　 民爆产能整合持续，矿服赋予长期成长，西部转移+出海布局谱行业主旋律。安全化、智能化、集中化、一体化是民爆行业重要发展方向，在现场混装炸药比例超过35%、单线包装炸药产能大于1.2 万吨的约束下，预计行业集中度仍有提升空间，头部企业或凭借持续的收并购实现产能扩张。民爆矿服一体化是产业获取长期发展的抓手，矿服壁垒更高，市场超2000 亿，但24 年民爆企业矿服收入仅为353 亿元，成长空间广阔。需求端各区域呈现分化态势，新疆煤炭及西藏水利工程景气提振，西部大开发站上舞台中央；一带一路矿产资源丰富，空间广阔，为行业提供持续的发展动力，西部转移与出海布局将是行业未来主旋律。


　　 民爆矿服一体化引领者，出海打开远期空间。1）公司混装炸药比例61%，矿服规模领跑行业，多家子公司爆破资质齐全，在手订单逾300 亿元；2）公司工业炸药产能69.95 万吨/年，位列行业第二，新疆当地产能21.95 万吨，近年西部地区收入持续高增，且仍有持续整合及向西部转移趋势；3）海外收入行业领先，跟随紫金矿业拿下多个海外项目，并收购秘鲁炸药产能，在赞比亚建设炸药厂，补齐海外炸药缺口；4）积极推进智能矿山建设，与华为合作无人矿山，研发“悟空爆破大模型”，持续引领行业发展。


　　 全力进军防务装备，提升发展新动能。防务装备业务是公司的战略转型重点板块，布局了国内及国际军贸两大市场，产品包括导弹武器系统、精确制导弹药、黑索今等业务，并积极参与珠海航展与阿布扎比国际防务展提升知名度，同时控股广东省军工集团，实现省内优质资源赋能。


　　 盈利预测与估值：我们预测公司2025-27 年收入分别为222.19/260.10/293.43 亿元，归母净利润分别为11.68/14.68/17.28 亿元，对应增速分别为30%/26%/18%，EPS 分别为1.54/1.93/2.27 元/股，3 年归母净利润CAGR 为24%。公司2025年PE 约20 倍，高于可比公司平均PE 18 倍。考虑到公司工业炸药规模较大，混装比例领先，矿服优势显著，海外布局成长路径清晰，军工业务打开远期空间，我们首次覆盖，并给予“增持”评级。


　　 风险提示：1）原材料价格波动风险；2）下游采矿

□.任.杰./.宋.涛./.李.绍.程    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司