迎驾贡酒(603198)：Q1业绩承压 产品结构升级

事件


　　2025 年4 月28 日，迎驾贡酒发布2024 年年报及2025 年一季报。


　　投资要点


　　Q1 业绩略承压，盈利能力稳定提升


　　业绩符合预期，Q1 业绩略承压。2024 年总营收/归母净利润分别为73.44/25.89 亿元，分别同比+9%/+13%；2024Q4 分别为18.30/5.83 亿元，分别同比-4%/-8% ；2025Q1 分别为20.47/8.29 亿元，分别同比-12%/-9%。全年毛利率提高，盈利能力同比略提升。2024 年毛利率/净利率分别为74%/35%，分别同比+2.6/+1.2pcts 。2024Q4 毛利率/净利率分别为73%/32%，分别同比+2.2/-1.2pcts。2025Q1 毛利率/净利率分别为76%/41%，分别同比+1.4/+1.2pcts。投放力度加大，费用率同比略提升。2024 年销售/管理费用率分别为9%/3%，分别同比+0.4/+0.1pcts；2024Q4 销售/管理费用率分别为11%/4%，分别同比+2.3/+0.7pcts；2025Q1 销售/管理费用率分别为8%/3%，分别同比+1.0/+0.8pcts。经营净现金流同比承压，销售回款整体稳健。2024 年经营净现金流/销售回款分别为19.07/78.34 亿元，分别同比-13%/+3%；2025Q1 经营净现金流/销售回款分别为4.96/22.10 亿元，分别同比-20%/-5%。截至2025Q1 末，公司合同负债4.57 亿元（环比-1.21 亿元）。


　　省内增长稳健，产品结构升级


　　分产品看， 2024 年中高档白酒/ 普通白酒营收分别为57.13/12.89 亿元，分别同比+13.76%/-6.53%，毛利率分别为81.07%/57.93%，分别同比+1.83/+2.60pcts。分地区看，2024 年省内/省外营收分别为50.93/19.09 亿元，分别同比+12.75%/+1.31%；毛利率分别为78.97%/71.04%，分别同比+2.56/2.55pcts。分渠道看，2024 年直销（含团购）/批发代理营收分别为4.45/65.57 亿元，同比+34.62%/+8.01%，毛利率分别为78.05%/76.72%，分别同比+0.63/2.82pcts。


　　盈利预测


　　公司在产品力、品牌力与渠道端的竞争优势明显，未来我们判断公司核心系列产品洞藏系列销量增长与结构升级的势头有望延续，推动盈利水平持续提升。短期受到行业调整影响，我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为3.26/3.53/3.85元，当前股价对应PE 分别为14/13/12 倍，维持“买入”投资评级。


　　风险提示


　　宏观经济下行风险、洞藏系列增长不及预期、重点区域扩张不及预期等。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司