万华化学(600309)：经营韧性凸显 看好长期成长

事件：公司发布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年全年实现营业收入1820.69 亿元，同比增加3.83%；实现归母净利润130.33 亿元，同比减少22.49%；实现扣非归母净利润133.59 亿元，同比减少18.74%，25Q1 实现营收430.68 亿元，同比-6.70%，环比+24.96%；归母净利润为30.82 亿元，同比-25.87%,环比+58.89%；实现扣非归母净利润30.40 亿元，同比-26.33%，环比+25.07%


　　2024 年各产品线量上有增，计提和非经常损益影响业绩。


　　公司各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长态势，2024 年全年聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收758.44/725.18/282.73 亿元，同比+12.55%/+4.60%/+18.61%。


　　聚氨酯系列/ 石化系列/ 精细化学品及新材料实现销量564/547/203 万吨，同比+15.34/+15.89/+27.67%，体现公司较高的竞争优势。2024 年公司面临全球化工市场需求不足，竞争持续加剧，经营效应面临压力。公司利润下滑主要系公司计提信用减值损失和资产减值损失合计9.4 亿元，固定资产处置损失和在建工程处置损失合计8.9 亿元，另外海外子BC 公司面对欧洲经济持续低迷形势，TDI 等产品价格下降、能源成本、期间费用同比增加的影响，净利润亏损9.4 亿元。


　　25 年Q1 销量增加，产品价格影响盈利。25Q1 聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收184.27/163.20/73.70亿元，同比+5.29%/-11.85%/+20.73%。聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料销量分别为145/133/54 万吨，同比+10.69%/-0.75%/+22.73%。25 年Q1 产品销量稳步提升，产品价格有所下降，据Wind，截至2025 年4 月27 日，聚合MDI 价格为15233.33元/吨，较Q1 季度均价下滑15.9%，使得盈利能力有所下降。


　　聚氨酯产能持续扩张，新材料产业化逐步落地。25Q1 公司MDI 产能持续投产，稳固全球头部地位，万华福建MDI 将技改扩能新增70 万吨/年,预计2026 年第二季度完成，届时万华全球MDI 产能将达到450 万吨/年福建第二套33 万吨/年TDI 项目预计2025 年5 月份建成投产，届时万华TDI 总产能将达到144 万吨/年，公司目前是全球最大的MDI 和TDI 供应商。新材料方面，2024 年公司自主研发的POE、柠檬醛、VA、特种异氰酸酯、聚氨酯固化剂等技术均完成产业化落地，装置开车成功。


　　盈利预测和投资建议：我们看好公司全球化布局巩固聚氨酯全球龙头地位，短期经济周期波动不影响长期发展，后续新材料项目持续投产落地，高附加值产品有望进一步提升盈利能力，预计公司2025~2027 年归母净利润为146.10/179.12/190.38 亿元　　折合EPS 分别为4.65，5.70，6.06 元，目前股价对应PE 估值分别为11.7/9.54/8.98 倍，维持“买入”投资评级。


　　风险提示：原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

□.张.泽.亮./.许.灿.杰    .中.邮.证.券.有.限.责.任.公.司