徐工机械(000425)：土方机械表现亮眼 海外业务持续快速发展

公司发布2024 年年报和2025 年一季报，业绩保持平稳增长2025 年4 月28 日，公司发布2024 年年报和2025 年一季报。根据公司2024 年年报，2024 年公司营业收入约916.6 亿元，同比减少1.3%；归母净利润59.8 亿元，同比增长12.2%；扣非后归母净利润57.6 亿元，同比增长28.1%；经营活动现金流净额57.2 亿元，同比增长60.2%；基本每股收益0.51 元，同比增长13.3%。加权平均ROE 10.3%，同比上升0.4pct。根据公司2025 年一季报，一季度公司营业收入同比增长10.9%至268.1 亿元，归母净利润同比增长26.4%至20.2 亿元，扣非后归母净利润同比增长36.9%至20.1 亿元。公司2025 年一季度业绩超预期。


　　土方机械收入&毛利率双增，国外地区收入持续增长土方机械在国内需求复苏下表现亮眼。徐工挖机在国内外市场占有率均有所提升，公司挖掘机位居全球第六、国内第二。铲运事业部内销收入大幅增长，装载机跃居国内第一、新能源装载机全球第一。2024 年公司土方机械收入增长6.4%至240.1 亿元，毛利率上升1.75pct 至26.2%。


　　其他工程机械方面。徐工叉车事业部规模盈利双提升；徐工环境收入、毛利率稳定增长；徐工农机收入增幅超170%；徐工液压事业部、徐工传动等外部市场收入增加。2024 年公司其他工程机械及备件等业务收入同比减少8.6%至152.2 亿元，毛利率同比上升3.7pct 至19.1%。


　　受地产需求持续走弱影响，公司混凝土机械和起重机械收入仍同比减少，但降幅低于预期。2024 年公司混凝土机械业务收入同比减少9.8%至94.1 亿元，毛利率同比下降2.7pct 至15.0%。2024 年公司起重机械业务收入同比减少10.8%至189.0 亿元，毛利率同比上升0.6pct 至22.35%。


　　此外，公司桩工机械、高空机械、矿业机械、道路机械2024 年收入分别增长45.2%、-2.3%、8.55%、6.4%至50.2、86.8、63.6、40.6 亿元。


　　全球化方面。公司升级“1+14+N”全球化运营体系，完成国际事业总部组织架构调整，完善大区组织体系支撑实体化运营。澳洲研发中心正式揭牌；在日本、马来西亚等国成立贸易子公司。2024 年公司国外地区收入增长12.0%至416.9 亿元，毛利率同比上升3.0pct 至25.4%。


　　汇兑收益减少导致费用率增加，但毛利率提升推动净利率小幅上升毛利率方面。受益于土方机械、海外地区收入和毛利率上升，以及起重机械、其他工程机械和备件业务毛利率上升，公司2024 年毛利率同比上升1.75pct 至22.55%。费用率方面，2024 年公司销售、管理、研发费用率分别上升0.2、0.2、-0.2pct 至5.8%、3.1%、4.1%；而财务费用率受汇兑损失增加影响，同比上升1.3pct 至2.1%，导致2024 年公司期间费用率小幅上升1.4pct 至15.1%。不过，受益于毛利率上升驱动，2024 年公司销售净利率仍同比上升0.9pct 至6.5%。


　　投资建议


　　从国内来看，挖掘机、装载机等土方机械需求有望持续复苏，混凝土机械、起重机械更新需求有望逐渐释放，公司作为我国工程机械行业龙头之一，有望充分受益国内工程机械市场需求企稳回升。而公司高空机械、矿业机械、叉车、农业机械等业务发展迅速。此外，公司坚定执行全球化主战略，海外收入、占比及毛利率均持续提升，叠加降本控费措施持续，公司业绩有望保持增长。我们预计2025-2027 年，公司营业收入为1022.5、1142.4、1282.8，同比增长11.6%、11.7%、12.3%；归母净利润82.1、102.8、128.0 亿元，同比增长37.3%、25.3%、24.4%。对应2025 年4 月30 日收盘价，市盈率为12.7、10.1、8.1 倍。鉴于公司业绩有望持续快速增长，对应当前估值水平较低，我们将公司评级由“增持”上调至“买入”。


　　风险提示


　　国内工程机械市场复苏不及预期。矿业机械、高空机械等业务增长不及预期。原材料价格上涨。海外市场拓展不及预期。贸易摩擦加剧。汇兑损失大幅增加。减值损失超预期。

□.轩.鹏.程    .湘.财.证.券.股.份.有.限.公.司