爱美客(300896)：短期业绩承压 25年内需复苏有望助力业绩拐点

投资要点：


　　公司发布25Q1 财报，业绩符合市场预期。25Q1 公司营收6.6 亿元，同比下滑17.9%；归母净利润4.4 亿元，同比下滑15.9%。扣非归母净利润4.0 亿元，同比下滑24.0%。去年同期24Q1 业绩基数相对较高，以相对疲软的消费环境，共同影响公司业绩短暂承压。


　　政府补贴带高净利率，费用率持续上行。1）盈利能力：25Q1 毛利率93.9%，同比下降0.7pct。净利率66.9%，同比提升1.6pct。2）费用端：销售费用率9.9%，同比提升1.5pct；管理费用率4.7%，同比提升0.7pct；研发费用率8.8%，同比提升1.7pct。3）运营能力：25Q1 应收帐款2.2 亿元，同比增长42.3%；存货0.7 亿元，同比增长46.5%；25Q1 经营活动现金流量净额3.3 亿元，同比下滑38.0%，主要为25Q1 净利润同比下降及营运资金变动所致。


　　收购策略打开业绩天花板，合作海外知名厂商助力出海。收购韩国REGENBiotech,Inc.公司（AestheFill 母公司）控股权，外延并购打开进一步增长空间。


　　全资子公司持股占比70%的“爱美客国际”，拟以1.9 亿美元收购韩国REGENBiotech 公司85%的股权，该公司主要从事医用材料、医疗器械及医药等相关产品的研发， 以再生类医美药械产品知名， 已获批上市的产品主要包括：


　　AestheFill(已在国内成功拿证)与PowerFill。同时，韩国REGEN Biotech,Inc.公司拥有海外知名产品和渠道，有望助力公司海外业务布局。


　　在研管线布局全面，25 年预计迎来肉毒素上市和放量。注射用 A 型肉毒毒素处于注册申报阶段；利多卡因丁卡因乳膏处于注册申报阶段；司美格鲁肽注射液处于临床试验阶段；去氧胆酸注射液处于临床试验阶段；第二代埋线处于临床试验阶段；米诺地尔搽剂处于注册申报阶段。


　　公司深耕国内医美药械市场，拿证壁垒较强，拟外购成熟再生产品母公司股权，内部肉毒素、司美格鲁肽等产品在研待发。具备行业高壁垒、赛道高潜力、产品高盈利的商业模式，短期业绩略低于预期，不改长期渗透率提升的强贝塔逻辑。


　　根据25Q1 业绩，小幅下调盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润为20.9/23.1/26.5 亿元（原盈利预测为21.5/24.4/28.7 亿元），对应PE 分别为25/23/20 倍。考虑到25 年提振消费及肉毒等新品放量带来的看点，维持“买入”评级。


　　风险提示：市场需求变动；行业竞争加剧；新品销售不及预期；居民收入预期下行；在研项目延期推出；行业政策变化风险；宏观经济复苏不及预期；产品研发与注册不及进度预期等风险。

□.王.立.平./.王.盼./.聂.霜    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司