中绿电(000537)：费用控制优化 盈利现金流有望双升

中绿电公布业绩：2024 年实现营收38.4 亿元（yoy+4%），归母净利10.09亿元（yoy+9.7%），扣非归母净利9.03 亿元（yoy-1.6%），归母净利和业绩快报一致；1Q25 实现营收10.26 亿元（yoy+20%），归母净利2.54 亿元（yoy+52%），归母净利符合业绩预告（2.25~2.92 亿元）。公司2024 年拟派息4.13 亿元、DPS 0.2 元、派息率41%。新能源发电装机规模扩张，2025年发电量有望大幅增长；费用控制卓有成效，经营利润与现金流有望回升。


　　维持“买入”评级。


　　新能源发电装机规模扩张，2025 年发电量有望大幅增长截至2024 年底公司控股投运装机规模18.45GW，其中陆上风电3.54GW、海上风电0.4GW、光伏发电14.41GW；在建装机规模2.83GW，其中风电0.8GW、光伏发电1.77GW；核准装机规模17.56GW。参考公司在建项目与核准项目进度，我们预计2025 年底公司投运装机有望达到22.5GW，2025-27 年新增风电和光伏装机合计4.15/6.0/6.0GW。2024/1Q25 公司风电发电量yoy-9%/+11%、主要受到风资源变化的影响， 光伏发电量yoy+201%/+553%、得益于装机规模的大幅增长。我们预计2025-27 年发电量yoy+178%/+30%/+27%。


　　费用控制卓有成效，经营利润与现金流有望回升扣除资产处置等非经常性收益影响，2024 年公司扣非归母净利yoy-1.6%，其中管理/财务费用率yoy-1.26/-0.86pp，对冲信用减值损失上升的影响。公司费用控制良好，我们预计2025 年扣非归母净利有望同比增长。2024 年公司经营活动现金流yoy-29%，主要受到绿电补贴回款放缓影响，应收绿电补贴余额2024 年末为62.38 亿元、yoy+8.0 亿元。随着公司新投产的平价项目快速增加，我们预计公司2025 年经营活动现金流有望同比扩大。


　　小幅调整盈利预测，目标价11.53 元/股


　　考虑到新增装机和资金成本的变化，我们将公司2025-26 年归母净利小幅调整-0.05%/-1.9%至13.70/16.17 亿元，预计2027 年为18.17 亿元，预测期三年CAGR 为22%，对应BPS 9.94/10.45/11.01 元。Wind 一致预期可比公司25 年PB 均值1.84x，公司2025-27 年归母利润CAGR 高于行业均值（7%）、但2025 年ROE（6.8%）低于行业均值（10.4%），给予公司2025年1.16xPB、相当于17xPE，目标价11.53 元（前值11.58 元基于2025 年1.16xPB）。


　　风险提示：绿电行业竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳./.胡.知    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司