农业银行(601288)2025年一季报点评：非息增长提速稳营收 县域业务护城河深厚

事件：


　　4 月29 日，农业银行发布2025 年一季报，一季度公司实现营收1867 亿，同比增速0.4%，归母净利润719 亿，同比增速2.2%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.82%，同比下降0.6pct。


　　点评：


　　息差降幅趋缓、非息增长提速，营收盈利维持正增长。1Q25 农业银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为0.4%、-0.3%、2.2%，增速较2024 年分别下降1.9、1.8、2.5pct。1Q 公司净利息收入、非息收入增速分别为-2.7%、11.1%，较2024 年分别变动-4.3、+5.6pct。1Q 公司成本收入比、信用减值损失/营收分别为25.6%、30.6%，同比分别上升0.2、0.7pct。拆分盈利增速结构：规模、非息、所得税为主要贡献分项，分别拉动业绩增速14.1、6.3、4.3pct；从边际变化看，提振因素包括息差降幅趋缓对业绩拖累程度减轻，非息收入增长提速，所得税正向贡献提升，营业费用负向影响弱化；拖累因素包括规模扩张节奏趋缓，拨备正向贡献转负。


　　规模稳步扩张，县域等重点领域贷款维持高增。1Q25 末，农业银行生息资产、贷款同比增速分别为6.3%、9.8%，增速较上年末分别下降2、0.4pct。从生息资产增量结构来看，季内贷款、金融投资、同业资产规模分别新增1.3、0.2、0.02 万亿，同比分别多增364 亿、少增1.1 万亿、多增4409 亿，季末贷款占生息资产比重59%，较上年末提升1pct。金融投资项在去年较高基数上同比负增幅度较大，年初以来资源主要向信贷投放倾斜。


　　贷款方面，1Q25 单季对公、零售、票据分别新增1.08 万亿、4595 亿、-2537亿，同比分别少增3199、833 亿、少减4597 亿，年初贷款投放延续“对公先行、零售跟进”的季节性模式。投向层面，（1）“五篇大文章”相关领域贷款投放保持较高景气度，1Q 季末公司战略性新兴产业贷款、制造业贷款、绿色贷款、民营企业贷款较年初增幅分别达24%、14%、12%、11%，均高于各项贷款/对公贷款（不含贴现）增幅5.1%/7.6%，重点领域信贷投放维持高增。（2）县域业务延续高增态势。1Q 季内公司县域存、贷款分别新增7261、8485 亿，占新增存、贷款比重分别为57%、48%，季末县域存、贷款同比增速达12.6%、6%，明显高于全行存、贷款增速3%、9.8%，县域业务护城河较厚，对公司规模扩张形成较强支撑。


　　存款延续低速增长，定期化趋势延续，客群基础扎实。1Q25 季末农业银行付息负债、存款同比增速分别为6.3%、3%，分别较上年末下降1.9、1.7pct。季内存款新增1.75 万亿，同比少增4272 亿，季末存款占付息负债比重较上年末提升1.2pct 至78%，同业活期纳入自律机制管理、前期挂牌利率调降加剧存款“搬家”等因素影响下，年初以来大行核心负债增长相对承压。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增1.4 万亿、4823 亿，同比分别少增577、3403 亿，季末定期存款占比57%，较上年末提升1.4pct。从日均余额看，公司季内境内日均存款新增1.8 万亿，增速6.3%，增量、增速均居可比同业首位，客群基础较为扎实。


　　存款偏离度2.35%，同比下降1.08pct，为可比同业最优，核心负债增长稳定。


　　息差仍在下行通道，降幅同比收窄。1Q25 公司NIM 为1.34%，较2024 年下行8bp，降幅同比收窄8bp，息差仍处在下行通道但降幅低于去年同期。测算结果显示，公司1Q25 生息资产收益率2.74%，环比2024 年下行32bp，存量贷款滚动重定价、需求不振新发放利率走低等因素影响下，资产端定价下行较明显。测得1Q25 付息负债成本率1.58%，较2024 年下行25bp，前期多轮挂牌利率下调、同业活期自律管理等成本管控举措效果显现，综合负债成本下行部分缓释息差收窄压力。


　　手续费收入负增幅度收窄，其他非息延续高增。1Q25 农行非息收入461 亿（YoY+11%），增速较2024 年提升5.6pct，占营收比重较2024 年提升6.4pct 至25%。其中，（1）手续费及佣金净收入280 亿（YoY-3.5%），降幅环比2024 年收窄2.1pct，占非息收入比重较2024 年提升2.6pct 至61%。监管降费对基数的影响消散，预计年内手续费收入同比增速逐步改善。（2）净其他非息收入181 亿（YoY+45%），增速环比上年走阔19pct。其中，季内投资收益、公允价值变动收益分别为72、39 亿，同比多增35 亿、少增3 亿。


　　1Q25 债市波动调整加剧，TPL 账户金融资产价值重估对非息收入增长形成一定拖累；公司季内适度增加债券交易流转，1Q25 季内公司OCI 户规模减少1055 亿，同比少增1.3 万亿，配置户资产浮盈变现带动其他非息收入增长进一步提速。


　　不良率进一步下行， 风险抵补能力稳健。1Q25 末， 农业银行不良率为1.28%，较上年末下降2bp，创历史新低。季末不良余额3346 亿，较年初增125 亿，增量同比下降21 亿。从行业趋势看，年初以来零售贷款增长相对承压，持续关注消费贷、经营贷等特定领域潜在风险形势演化。1Q 农行信用减值损失571 亿，同比多增14.5 亿，信用减值损失/营收比例为30.6%，同比提升0.7pct，拨备计提强度不减。季末公司拨贷比、拨备覆盖率分别为3.81%、297.8%，环比2024 年分别下降7bp、1.8pct，风险抵补能力较强。


　　资本安全边际厚。1Q25 季末农业银行核心一级/一级/资本充足率分别为11.2%、13.4%、17.8%，较上年末分别下降19bp、27bp、40bp。季末风险加权资产增速8.2%，环比上年末提升7pct，公司扩表强度较高，对资本消耗程度加大。


　　盈利预测、估值与评级。农业银行县域金融业务发展态势良好，具有稳定低成本存款拓展优势，后伴随线上+线下渠道整合协同，县域业务发展有望带动公司贷款增户扩面。在经济复苏不确定性升高、信贷有效需求尚待提振背景下，公司资产端稳步扩张，重点领域信贷投放维持较高景气度，县域“三农”业务稳步增长，营收贡献度持续提升。综合公司一季报情况，我们维持公司2025-27年 EPS 预测为0.83、0.85、0.87 元，当前股价对应PB 估值分别为0.68、0.63、0.59 倍，对应PE 估值分别为6.5、6.35、6.24 倍。维持“买入”评级。


　　风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大；若后续降低存量按揭利率，NIM 或持续承压。

□.王.一.峰./.赵.晨.阳    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司