澳华内镜(688212)：国内业务阶段性承压 海外业务高速增长

事项：


　　公司发布24 年报及25 年一季报，24 年，公司实现营收7.50 亿元（+10.54%），归母净利润0.21 亿元（-63.68%），扣非归母净利润-629 万元（23 年同期0.44亿元）。25Q1，公司实现营收1.24 亿元（-26.92%），归母净利润-0.29 亿元（24年同期0.03 亿元），扣非归母净利润-0.31 亿元（24 年同期-25 万元）。


　　评论：


　　国内业务阶段性承压，海外业务高速增长。国内业务层面，24 年公司在AQ-300 等高端产品进军三级医院的同时，助力县域地区内镜科室建设和诊疗率提升，分层实现业务拓展，但整体而言，24 年我国内窥镜终端市场招采活动有所减少，受招投标总额下降影响，24 年公司国内收入为5.86 亿元，同比增速为+3.93%，阶段性承压。海外业务层面，24 年公司进一步布局海外营销网络，海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，全方位提高了品牌影响力，24 年公司海外收入为1.61 亿元，同比+42.70%，带动了公司整体收入增长。


　　短期影响因素扰动，表观利润增速承压。2024 年公司归母净利润同比增速为-63.68%，主要有两个影响因素：1）2024 年公司毛利率为68.12%，同比-5.66pct，主要原因系公司开始执行财政部发布的新会计准则，影响营业成本及毛利率的计算，此外公司海外业务毛利率低于国内业务毛利率，而2024 年公司海外收入占比提高，综合影响下公司毛利率同比下降；2）2024 年公司不断优化公司产品，加强对新技术、新产品的研发投入，同时持续加强市场营销体系以及品牌影响力建设，致使销售费用、管理费用、研发费用均呈现增长趋势（2024 年公司销售费用、管理费用、研发费用同比增速分别为+22.09%、+19.44%、+11.29%），且增速高于公司收入增速，对公司表观利润增速带来阶段性扰动。


　　中高端产品销量提升，收入结构持续优化。2024 年依托于 AQ-300 4K 超高清内镜系统的持续推广，公司国内大型医疗终端客户数量不断增长，带动了公司中高端系列产品销量稳步提升。2024 年公司中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为 137 台（2023 年为96 台）、522 根（2023 年为316 根），2024 年装机&中标三级医院116 家（2023 年为73 家）。


　　去库存影响下，25Q1 业绩阶段性承压。收入端，受到市场调整、去库存等因素影响，25Q1 公司收入增速阶段性承压。利润端，由于25Q1 销售节奏放缓，持续投入下费用增速高于收入增速，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比+4.75pct、+7.82pct、+7.48pct，对公司净利润增速带来一定扰动。


　　投资建议：结合公司业绩，考虑到库存出清节奏，我们预计公司25-27 年归母净利润分别为0.98、1.33、1.68 亿元（25-26 年原预测值为1.30、2.01 亿元），同比变动分别为+367.0%、+35.8%、+25.7%，EPS 分别为0.73、0.99、1.24 元，对应PE 分别为61、45、36 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值79 亿元，对应目标价约58 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：1、国际业务推广进展不及预期；2、新产品上市进度不达预期。

□.郑.辰./.李.婵.娟    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司