中国东航(600115)：票价较弱 但仍看好进入盈利周期

中国东航1Q25 营业收入334.06 亿，同增0.7%，归母净亏损9.95 亿，相比1Q24 净亏损8.03 亿扩大23.9%，净亏损额好于我们预期的14.6 亿，或主因利息费用和其他收益改善。往后展望，需跟踪“对等关税”相关政策演变，不过行业机队引进放缓有望在中期延续，我们认为供需改善或将推动收益水平提升，另外公司或将边际受益于入境游需求，盈利有望在25 年转正，维持“买入”。


收益水平未明显好转，营收同比仅微增，但有望改善1Q25 公司运力稳步增长，在三大航中增速最高，且客座率表现优异。整体ASK/RPK 分别同增6.5%/10.9%，其中国内线ASK 同降1.5%，国际线同增28.7%，已超过1Q19 达14%。客座率方面，整体同增3.3pct 至84.0%，其中国内线同增4.1pct 至85.7%，国际线同增2.1pct 至80.6%。不过收益水平未明显好转，且在高基数下，我们测算单位客公里收益同降约10%。


最终A 股口径1Q25 营收为334.06 亿，同比小幅提升0.7%。我们认为民航需求在旺季仍较为旺盛，有望借助“五一”小长假和暑运旺季再次迎来高峰，推动公司经营改善。


净亏损同比扩大，但仍期待进入盈利周期


1Q25 航空煤油出厂价均价同比下降10%，单位座公里成本同比下降3.0%，公司1Q25 营业成本录得327.12 亿，同增3.3%，高于营收涨幅，使得毛利率同降2.5pct 至2.1%，同时毛利润6.94 亿，同降8.13 亿。另一方面，利息费用同比减少2.37 亿至11.29 亿，同时其他收益同增3.37 亿至17.10 亿。


不过较弱的收益水平对公司盈利拖累更为明显，最终公司归母净亏损同比扩大1.92 亿至9.95 亿。往后展望，我们看好行业供需改善及收益水平提升，公司有望在25 年扭亏，并进入盈利周期。另外公司股份回购仍在进行中，计划减少注册资本，表明公司发展信心。


盈利预测与估值


考虑公司运力投放仍较快，以及油价/汇率等成本费用预期变化，我们上调公司25-27 年归母净利润11%/2%/7%至34.79/66.07/86.48 亿。公司历史10 年PB 均值A/H 股2.1x/1.2x，由于公司ROE 有望取得突破，给予溢价至A/H 股2.6x/1.5x 2025E PB 不变，并预计25 年BPS 为1.97 元，A/H 股目标价人民币5.15 元/3.20 港币（前值为人民币5.10 元/3.20 港币），维持“买入”。


风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，维修等成本增长超预期，安全事故。

□.沈.晓.峰./.黄.凡.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司