菜百股份(605599)：金价驱动黄金投资产品热销 25Q1业绩超预期

公司24 年营收+22%、归母净利润+2%，25Q1 营收+30%、归母净利润+17%，由于金价持续上涨，公司贵金属投资及文化产品持续热销驱动收入增长，24 年贵金属投资收入占比达64%；但同时受产品结构变化影响，利润率出现下行。


我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为8.03 亿、8.70 亿、9.30 亿元，同比分别+12%、+8%、+7%，对应25PE13.1X、26PE12.1X，维持“强烈推荐”评级。


24Q4 及25Q1 业绩超预期。1）2024 年公司实现营收202.33 亿元（同比+22.24%），归母净利润7.19 亿元（+1.73%）；2）单24Q4 实现营收48.87亿元（+16.84%），归母净利润1.65 亿元（+43.00%）；3）25Q1 实现营收82.22 亿元（+30.18%），归母净利润3.20 亿元（+17.32%）。


受益于金价上涨，2024 年贵金属投资&文化产品收入高速增长，预计25Q1势头延续。1）分产品：2024 年黄金饰品收入54.73 亿元（同比-11.14%），贵金属投资产品129.06 亿元（+45.28%），贵金属文化产品15.63 亿元（+40.87%），钻翠珠宝饰品1.41 亿元（-34.32%），联营佣金收入1.32 亿元（-23.61%）。贵金属投资产品占比提升至64%（+10pct），黄金饰品占比下降至27%（-10pct）。2）分渠道：2024 年线下收入150.95 亿元（+13.40%），线上收入48.18 亿元（+60.26%），银行收入3.01 亿元（+43.48%）。


产品结构变化致利润率下行。1）2024 年销售毛利率8.94%（同比-1.74pct），销售净利率3.59%（-0.71pct），下滑主要系贵金属投资产品收入占比提升。


分产品看，2024 年黄金饰品毛利率18.51%（+0.66pct），贵金属投资产品2.71%（-0.08pct），贵金属文化产品16.13%（+1.97pct）。2024 年销售费用率2.36%（-0.26pct），管理费用率0.53%（-0.15pct），财务费用率0.24%（+0.05pct）。2）25Q1 销售毛利率8.34%（-1.66pct），销售净利率3.95%（-0.38pct）；季内销售费用率2.03%（-0.23pct），管理费用率0.42%（-0.14pct），财务费用率0.22%（-0.02pct）。


全直营门店稳步扩张。2024 年末，公司直营连锁门店数量达100 家，全年新开设门店20 家、关闭门店7 家，净增13 家。据一季度经营数据公告，25Q1新增门店4 家、闭店2 家，同时拟新增3 家于Q2 开业。


盈利预测与投资建议。公司作为华北地区黄金珠宝龙头，“菜百首饰”品牌深入人心，线下门店稳步扩张并持续强化全渠道运营。由于金价持续上涨，公司贵金属投资及文化产品持续热销，预计全年收入端增速较好，但利润率仍受到产品结构变化影响下滑，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为8.03 亿、8.70 亿、9.30 亿元，同比+12%、+8%、+7%，对应25PE13.1X、26PE12.1X，维持“强烈推荐”评级。


风险提示：金价波动风险，终端需求不及预期的风险，门店拓展不及预期的风险，盈利能力下降的风险。

□.刘.丽./.丁.浙.川./.王.雪.玉    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司