唐人神(002567)：生猪出栏量价齐升助力业绩回暖 饲料板块景气度较低

事件：4 月29 日公司发布24 年年报及25 年一季报。24 年实现营收/归母净利润243.43/3.55 亿元，同比分别-9.67%/+123.29%，基本EPS 为0.25 元。24Q4实现营收/归母净利润72.72/1.02 亿元，同比+19.61%/+116.53%。25Q1 实现营收/归母净利润59.73/-0.77 亿元，同比+22.40%/+60.99%。


　　生猪出栏量价齐升助力业绩增长，养殖效率改善明显。24 年生猪板块实现营收76.61 亿元，同比+48.68%，生猪出栏量价齐升是主要原因。根据月度销售简报，公司24 全年/24Q4/25Q1 出栏生猪433.6/154.5/126.2 万头，同比+16.80%/+42.81%/+33.31%。其中出栏商品猪391.1/143.2/118.5 万头，同比+15.47%/+43.01%/+42.75%；出栏仔猪42.6/11.3/7.8 万头，同比+30.55%/+40.40%/-33.53%。24 年生猪出栏均价1811 元/头，同比+14.01%。24 年公司加快复制推广优秀养殖经验，育肥增重成本同比-1.59 元/公斤；公司做好引种、育种工作，提升自有母猪场疾病防控，断奶仔猪成本同比-46.34 元/头。


　　饲料业务收入及销量同比均下滑，拖累业绩表现。24 年公司饲料业务实现营收150.47 亿元，同比-24.98%；饲料内外销量628.04 万吨，同比-11.33%。饲料业务下滑受销售节奏及产品结构影响较大，25 年饲料业务预计将小幅恢复。


　　毛利率同比提升，期间费用率同比上行。24 全年/24Q4/25Q1 毛利率为8.77%/7.99%/5.53%，同比+6.03pct/+5.41pct/+1.37pct，原因是（1）生猪价格回暖，（2）养殖效率提升导致成本下降。24 全年/24Q4/25Q1 期间费用率为7.03%/5.92%/6.39%，同比+0.40pct/+0.04pct/-1.96pct，收入同比下滑导致各项费用无法有效摊薄。财务费费用率为1.25%/0.92%/1.16%，同比+0.07pct/-0.38pct/-0.32pct，利润改善导致利息费用下降，但手续费及未确认融资费用摊销上升。


　　投资建议：预计25~27 年归母净利润为6.28/7.51/8.86 亿元，同比+76.8%/+19.5%/+18.1%，对应PE 为11.0/9.2/7.8 倍。未来公司生猪出栏量仍有增长空间，饲料业务有望得到修复，各板块协同效应较强，维持“买入”评级。


　　风险提示：生猪出栏不及预期；原材料成本压力；猪肉需求不振；疫病风险等

□.熊.航    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司